药明康德(603259)：三季度内生增长加快 CDMO项目数量快速增长

　　收入增长34.06%，扣非净利润增长36.88%

    　　2019 年前三季度实现收入92.79 亿，增长34.06%，归母净利润17.65亿，下降8.46%，扣非净利润17.14 亿，增长36.88%，高于市场预期。三季度单季实现收入33.84 亿，增长34.72%，归母净利润7.08 亿，增长7.91%，扣非净利润7.21 亿，增长69.63%。单季度经调整Non-IFRS 归属于上市公司股东的净利润增长50.2%，增速较二季度显著加速。

    DDSU 项目快速增长，CDMO 新药分子数超过900 个

    前三季度公司DDSU 部门助力客户完成16 个研究性新药的临床试验申报，并获得20 个项目的临床试验许可小分子；CDMO/CMO 服务项目所涉新药物分子超过900 个（中报时800 多个），其中，处于III 期临床试验阶段的项目40 个、已获批上市的项目17 个；公司细胞和基因治疗CDMO平台为24 个I 期临床试验项目以及9 个II/III 期临床试验项目提供服务。预计CDMO 业务的增长仍是公司收入和利润增量的主要来源。

    期间费用率下降0.96 个百分点，经营现金流提升93.31%

    2019 年前三季度公司毛利率39.51%，下降1.17 个百分点。期间费用率17.84%，下降0.96 个百分点，其中销售费用率3.38%，提升0.01 个百分点，研发+管理费用率15.55%，提升0.17 个百分点，财务费用率-1.08%，下降1.13 个百分点，每股经营性现金流1.08 元，提升93.31%。整体看现金流的改善趋势明确，经营质量进一步提升，费用率下降有额外的业绩贡献。

    预计19-21 年业绩分别为1.39 元/股、1.74 元/股、2.17 元/股预计19-21 年业绩分别为1.39 元/股、1.74 元/股、2.17 元/股，按最新收盘价对应2019 年PE61.59 倍、49.23 倍、39.38 倍。考虑到公司目前优于行业平均的客户质量和议价能力，综合考虑我们给予公司合理估值2020年PE60 倍，对应合理价值104.40 元/股，A 股维持买入评级。港股最新收盘价对应2019 年PE54.85 倍、44.42 倍、36.00 倍，给予公司合理估值2020 年PE55 倍，对应合理价值106.29 港元/股，维持买入评级。

    风险提示

    　　全球创新药研发投入增长不及预期；龙头研发外包比例波动；部分客户订单波动。