完美世界(002624)：业绩增长稳健 Q4新游备受关注

事件：

    公司发布2019 年三季报，前三季度实现营收58.12 亿元（YOY+5.43%），归母净利14.76 亿元（YOY+12%），归母扣非净利14.20 亿元（YOY+28.47%）。

    Q3 单季度实现营业收入21.56 亿元（YOY+16.77%），归母净利润4.55 亿元（YOY-15%），扣非归母净利润4.47 亿元（YOY+12.13%）。

    投资摘要：

    公司实际营收、净利润表现比披露数据更亮眼，主要是因为：

    公司在2018 年8 月将院线业务进行剥离，今年财务数据中已不包含院线的收入贡献；

    《完美世界》手游版、《云梦四时歌》由腾讯独代使得分成收入相比此前自研游戏全额流水确认收入有所减少，但同时成本端也同步减少，对毛利润影响不大，毛利率有所提高；

    2018 年Q3 确认投资收益3.17 亿元，其中包括处置祖龙股权确认投资收益1.1 亿元。而今年前三季度投资收益确认较少。

    剔除院线影响后，公司影视及游戏营收同比增长16.10%。前三季度公司毛利率、净利率分别为65.68%、25.14%，同比分别提升6.05pct 和0.23pct。净利率提升较小，一方面是去年同期确认投资收益更多，此外今年三季度新上线《神雕侠侣2》推广费用较多也有影响。今年前三季度销售费用率14.2%，同比增加1.4pct，管理费用率25.02%，同比下降0.72pct，财务费用率2.03%，同比下滑0.08pct。我们预计先期投放的销售费用将在未来逐渐产生收入，截至9 月30 日，其他流动负债14.10 亿元，比中报数据增长27.72%，这一科目基本是体现已充值但未确认的递延收入。

    前三季度游戏业务表现可持续，四季度《我的起源》备受市场关注。今年重磅作品《完美世界》手游自3 月上线以来，表现稳定贡献高流水，近3 个月内IOS 畅销榜仍能保持在10-20 名之间。作为今年内第三款与腾讯合作的产品，《我的起源》将于11 月15 日开启不删档测试，这款游戏受到腾讯内部与市场的高度关注，首先目前官网预约人数已达1580 万人。此外，《梦间集天鹅座》、《新笑傲江湖》也均获得版号，未来公司游戏业务收入的确定性也有所保证。

    今年上线播出作品有望创新高。三季度公司出品的《老酒馆》与《山月不知心底事》播出上线，今年来已上线9 部影视剧并确认收入。公司目前已经制作完成的作品包括《不婚女王》、《壮志高飞》、《半生缘》等，预计今年上线作品数将超过2018 年的11 部并创新高。

    投资策略：我们预计完美世界2019-2021 年营业收入分别为84、102、122 亿元，毛利率分别为65.21%、65.74%、65.70%， 净利润分别为22.3、27.8、33.5 亿元，对应EPS 分别为1.74 元、2.16 元、2.60 元。对应PE 为16.6X、13.3X、11.1X。维持“买入”评级。

    风险提示：游戏、影视项目开发进度不及预期；行业政策严控超预期；海外竞争格局变化；应收账款计提坏账风险。