新泉股份(603179)：三季度营收跌幅环比收窄 最差时点已经过去 捷达等配套车型开启放量

　　事件：公司公布2019 年三季度报告，实现营业收入21.4 亿元，同比下降18.6%；实现归母净利润1.3 亿元，同比下降42.7%，扣非归母净利润1.2 亿元，同比下降45.7%，符合市场预期。

    　　单季度营收跌幅收窄主要系博越、帝豪GS、荣威RX5 等配套车型产量环比显著改善。

    　　2019Q3 公司营收同比下滑11.1%，较Q2 的-21%跌幅收拢10pct。主要系吉利与荣威部分车型产量环比改善。其中博越、远景X3、帝豪较二季度产量分别改善22%/20%/35%，同比跌幅均收窄，荣威RX5 三季度产量同比跌幅收拢至-12%，环比改善64%。公司新获一汽大众捷达车型配套，捷达VA3/VS5 均已在9 月上市，单月产量分别为9804/8519辆，同时公司主要客户吉利宝腾在马来西亚销量表现良好，奇瑞新车型星途LX10 月上市，预计均将为公司四季度提供营收增量。

    　　三季度配套新车型初期，固定资产及期间费用压力增长，导致三季度净利润跌幅超越营收。

    　　判断三季度为最差时点，随车型后续放量利润拐点将现。2019Q3 为公司配套新车型放量初期，为保障新车型配套公司单季度存货环比增长17%至7.17 亿元，固定资产环比上升15.6%至9.42 亿元，从而导致折旧压力增长。配套新车型同时提升了期间费用率的压力，管理费用率同比上升1.09pct 至4.68%，研发费用率受在手订单研发需求同比增加1.41pct至4.79%，以及销售费用率小幅增长0.59pct 至4.2%。用于建设常州/长沙生产制造基地发行新泉转债带来较高利息，Q3 财务费用率同比小幅增长0.31pct 至1.24%。上述成本费用增长导致单季度实现归母净利润3775 万元，同比下滑50.3%，但均系配套新车型初期增长的成本费用，随车型后续放量利润拐点将现。

    　　性价比优势下抢跑进口替代赛道，品类拓展提升单车配套价值量。内外饰行业是下一个实现高进口替代的行业，公司作为内资龙头抢跑优势明显。公司凭借成本管控带来的性价比优势，配合管理层本土化服务下的快速响应能力，2019 年公司新获一汽大众捷达、上汽大众斯柯达等合资品牌的订单，未来有能力获得高端甚至豪华品牌的订单，成为进口替代的典型力量。长期看，公司可通过产品品类拓展，实现从单一仪表盘总成（1300 元）到立柱总成（700 元）到门内护板总成（400 元）再到保险杠（1000-2000 元）等产品延伸，持续提升单车配套价值量。

    　　下调盈利预测，维持买入评级。考虑三季度配套车型同比产销量复苏节奏仍较弱，我们下调盈利预期，预计公司2019-2021 年可实现营业收入29.4 亿元、34.7 亿及39.8 亿元（调整前38.31 亿元、43.71 亿及50.70 亿元），对应净利润2.11 亿、277 亿及3.51 亿元（调整前3.06 亿、3.48 亿及4.01 亿元），同比增长-25%、31%及27%，对应估值为15 倍、11 倍及9 倍。当前可比公司（精锻科技、星宇股份、宁波高发、新坐标）平均PE（ttm）在25 倍，公司估值处底部区域PE（ttm）17 倍上行空间仍然充分，维持买入评级。