老板电器(002508)：经营拐点确立 正值布局良机

　　事件描述

    　　老板电器发布19 年三季报，前三季度实现营收56.25 亿元，同比增长4.29%，实现归属净利润10.86 亿元，同比增长7.31%，实现EPS1.14 元；三季度实现营收20.98 亿元，同比增长10.56%，实现归属净利润4.15 亿元，同比增长18.20%，实现EPS0.44 元；此外公司预计全年业绩同比增长2-10%。

    事件评论

    工程延续亮眼表现，收入增速强势反弹：三季度公司收入增速强势反弹，其中工程渠道同比增长120%以上，表现极为亮眼，且经销商积极备货带动下线下零售渠道收入降幅明显收窄，电商渠道则延续稳健走势。随着前期大量预售的精装修楼盘逐步迎来厨电配置环节，公司工程渠道红利持续释放较为确定，且竣工数据回暖有望带动厨电线下终端需求环比改善，叠加电商渠道较强韧性，预计公司后续营收端将延续较好增长。

    毛利率显著改善，业绩增速超市场预期：虽然低毛利工程渠道占比持续上行，但三季度公司毛利率仍同比提升2.62pct 至55.69%，改善较为显著，预计主要受益于报告期内公司主要生产原材料成本下降，此外增值税下调也有一定增厚。费用率方面，三季度公司销售、管理及研发费用率分别下滑0.94、0.19 及0.13pct，整体期间费用率同比改善1.07pct；综合影响下三季度公司归属净利率同比提升1.28pct 至19.80%，并带动业绩表现超出市场预期；总体来看，公司三季度经营拐点极为清晰。

    现金流表现优异，“α”属性有望重现：三季度公司经营性现金流净额同比大幅提升381.97%至3.77 亿元，表现极为优异；且公司渠道库存处于低位，整体经营质量极具保障。中长期来看，随着新房精装修占比提升，厨电工程渠道重要性将愈加突出；公司作为高端厨电龙头，基于产品力及品牌力等综合优势，已与全国超过80%的百强地产企业及主要橱柜、家装公司展开合作；后续随着工程渠道持续放量，公司市场份额提升趋势确定，在地产周期中有望凭借渠道红利兑现更多“α”属性。

    基本面拐点确立，重申公司“买入”评级：受益于工程渠道持续放量及线下渠道跌幅收窄，三季度公司收入增速强势反弹，且基于原材料红利带动毛利率显著改善，公司业绩表现超出市场预期，经营拐点确立。后续来看，考虑到公司工程渠道在手订单十分充足，且竣工数据回暖有望带动线下零售景气回升，公司经营改善趋势仍有望延续，且长期成长动能也十分充沛。综上，预计公司2019、2020 年EPS 分别为1.71、1.96元，对应当前股价估值分别为16.95、14.77 倍，重申“买入”评级。

    风险提示： 1、工程渠道发展不及预期；2、渠道下沉进度不及预期；3、行业发生大规模价格战。