海利尔(603639)：产品结构调整 公司规模持续扩张

　　事件描述

    　　海利尔披露2019 年三季报：公司实现营业收入19.7 亿元，同比增长19.1%，归属于上市公司股东净利润2.8 亿元，同比下降12.8%，扣非后为2.7 亿元，同比下降13.1%。公司基本每股收益为1.63 元。2019 年第三季度，公司实现营业收入5.4 亿元，同比增长33.4%，归属净利润0.8 亿元，同比下降0.9%。

    事件评论

    以量补价推动营收上行，杀虫剂、杀菌剂原药行情低迷致使业绩下滑。

    　　公司前三季度杀菌剂板块实现销量4706.3 吨，同比增长120.2%，销售均价同比下降14.4%，杀菌剂板块实现收入4.6 亿元，同比大幅增长88.6%；杀虫剂板块实现销量13404.7 吨，同比增长15.4%，销售均价同比下降5.1%，杀虫剂板块实现收入12.3 亿元，同比增长9.5%；除草剂板块销量下滑，均价抬升，前三季度收入为1.6 亿元，同比增长16.9%。根据百川盈孚与中农立华数据，吡虫啉2019 年前三季度均价为15.6 万元/吨，同比下滑16.9%，吡唑醚菌酯前三季度均价为19.6万元/吨，同比下滑21.3%，公司前三季度业绩下滑主要系公司主要杀虫、杀菌剂产品行情持续低迷等原因造成。

    毛利率下滑，期间费用率上升。公司前三季度整体毛利率为34.7%，同比下滑5.0 pct，主要由于产品销售结构变动，毛利率较高的原药占比下降。前三季度期间费用率为15.9%，同比增加0.4 pct，主要源于制剂业务销售占比增加，制剂业务人员有所增多，导致销售费用大幅增长。

    新项目持续推进，公司未来发展可期。产能建设方面，公司第二代烟碱类杀虫剂噻虫嗪和噻虫胺原药项目整体工程已完工，正在积极沟通当地相关政策部门对生产验收手续的批复事宜，同时公司加快推进建设丙硫菌唑杀菌剂原药和第三代烟碱类杀虫剂呋虫胺原药项目。此外，公司决定以全资子公司青岛奥迪斯生物科技有限公司为实施主体，投资2.8 亿元建设4.2 万吨/年制剂项目，预计2021 年建成。

    维持“买入”评级。公司为国内新烟碱农药龙头，具备产业链一体化优势，研发与营销实力强大。预计公司2019-2021 年归属净利润分别为3.5、4.6 以及6.0 亿元，对应2019 年10 月28 日收盘价PE 分别为12.3倍、9.2 倍及7.1 倍。

    　　风险提示： 1. 项目推进不及预期；

    　　2. 市场开拓不及预期。