海尔智家(600690)：国内定价权持续提升 海外盈利稳步改善

　　投资要点：

    　　上调盈利预测，维持目标价，增持。过去几年海尔净利率提升幅度一直落后格力和美的，使得市场产生海尔业绩改善空间有限的看法。我们认为海尔在高端化和全球品牌布局不遗余力的投入正进入收获期，国内定价权和全球资源运营效率稳步提升，叠加成本及效率持续改善，目前正处在盈利能力提升起点。上调19-21 年EPS 至1.46/1.46/1.66 元（原值1.45/1.45/1.65元，同比+1%/+1%/+1%），维持目标价22.84 元，对应2020 年15.6XPE。

    　　高端家电定价权持续提升，卡萨帝持续抢占外资高端品牌份额。整合全球优质资源带来的产品持续创新、智慧成套家电和高端前置渠道的全面布局及13 年持续投入带来的高端圈层口碑沉淀已成为卡萨帝高端家电定价权的3 层护城河。预计2023 年卡萨帝收入约160 亿元，利润约25 亿元。

    　　SKU 大幅降低+渠道体系再优化，成本及效率持续改善。19 年底公司整体产品SKU 预计降低50%，有效降低成本。19 年再次推进渠道体系优化，由分销体系转为零售体系，带来渠道效率的进一步改善。预计2019-2023 年公司国内家电业务（不含卡萨帝）净利润增速CAGR 约 10.7%。

    　　全球品牌布局完成，全球资源运营效率稳步提升。海外收入有望持续高于行业平均增速，同时盈利能力稳步提升。海尔强势的冰洗优势带来GEA相对短板的冰洗业务收入和盈利能力快速增长，Candy 对海尔整体业绩的拖累亦将持续改善，预计四季度经营利润将明显改善。预计2019-2023年公司海外家电业务净利润增速CAGR 约 16%。

    　　风险提示：国内经济和消费增速放缓，北美等海外地区经济走弱