餐饮旅游行业19Q3业绩综述:免税职教休闲景区板块业绩维持高增速 继续推荐龙头标的

类别:行业 机构:安信证券股份有限公司 研究员:刘文正 日期:2019-11-03

按照中信餐饮旅游行业分类,目前31 家公司2019 年前三季度业绩已披露完毕,2019 年Q1-3 合计实现营收1046.37 亿元/+0.04%,实现归母净利96.33亿元/+5.44%,平均毛利率约45.94%/+2.81pct。分子版块看,2019Q1-3 增速表现:①营收增速:人服(80%)>自然景区(9%)>餐饮(6%)>酒店(6%)>

      免税(4%)>休闲景区(3%)>出境游(-10%);②归母净利增速:免税(55%)>

      人服(25%)>休闲景区(7%)>酒店(-4%)>自然景区(-11%)>餐饮(-16%)>

      出境游(-76%),免税(中国国旅)收入下滑主要系国旅总社出表所致,但主业增长受益离岛免税三亚海棠湾店高增长、以及上海北京机场店高速增长继续维持高景气;基于行业的增速判断,各板块的行业景气程度如下:免税>

      休闲景区>餐厅>人服>酒店>出境游>自然景区。

    分单季度看:1)收入端:19Q3 完成营收386.92 亿元/-6.02%,19Q2 完成营收327.33 亿元/-4.94%,19Q1 实现营收332.12 亿元/+14.54%;19Q3 营收增速环比下降主要受中国国旅出表旅游业务所致;2)成本&费用端:受中国国旅的旅游业务出表以及日上上海扣点同比提升(毛利率和销售费率19Q1-3 分别提升9.78pct和7.22pct)影响,社服板块整体19Q3 整体毛利率45.00%/+1.98pct,期间费用率31.49%/+2.66pct。其中,19Q3 销售费用率22.99%/+2.35pct、管理费用率7.52%/+0.57pct、财务费用率0.98%/-0.26pct。19Q2 和19Q1 的板块整体毛利率分为47.09%和45.91%,期间费用率分别为33.76%和34.29%;3)利润端:①归母净利来看:19Q3 实现归母净利34.28 亿元/-12.69%;19Q2 实现28.46 亿元/-4.77%,19Q1 实现33.59 亿元/+51.20%,19Q3 表观业绩增速放缓主要受首旅酒店18Q3 有1.26 亿元燕京饭店20%股权出售的一次性投资收益影响;②扣非归母净利来看,19Q3 实现归母净利32.54 亿元/-5.16%(剔除国旅的旅行社出表因素,板块19Q3 为-4.35%);19Q2 实现23.90 亿元/-3.71%,19Q1 实现22.02 亿元/+21.95%,19Q3 扣非业绩增速仍下滑主要受出境游、自然景区、餐饮(全聚德为主)等子版块拖累所致,三个子版块对应19Q3 扣非业绩增速分别为-88.11%、-4.36%和-94.07%。若剔除该三个子版块影响,餐饮旅游行业19Q3 扣非业绩为25.32 亿元/+9.39%(已剔除国旅的旅行社出表影响),环比19Q2 的+7.85%小幅提升,利润增速实现小幅改善。

    分子板块看:1)免税(中国国旅):剔除国旅总社出表影响(2018Q3 国旅总社贡献收入约39.58 亿元,净利润约2834 万元),2019Q1-3,中国国旅营收增速约43%,归母扣非净利增速29%;2019Q3 单季营收增速约21%,归母扣非净利增速约22%,公司收入稳定增长,盈利能力保持平稳,行业维持高景气度,全年内生高速增长+外延海免并表有望保障业绩高速增长;2)职教(中公教育):实现营收61.59 亿元/+47.67%,归母净利9.59 亿元/+77.15%,归母扣非净利8.89 亿元/+74.09%,中公教育上半年利润占比较低(低于30%),Q3/Q4 业绩占比逐季增加,19Q3 由于基数较大、因此增速相比上半年略放  缓,预计全年业绩高增无忧。3)休闲景区:19Q1-3 整体实现营收117.51 亿/+3.08%、归母净利润18.15 亿/+7.13%。细分来看,板块重点公司业绩分化,演艺龙头宋城演艺景区19Q1-3 业绩+18%且19Q3 单季度景区业绩+24%环比加快,验证桂林、张家界新项目落地后对业绩的推动,中青旅则受人工费用提升及降门票影响,扣非业绩同比下降5.4%;4)餐饮:广州酒家19Q1-3 营收24.09 亿/+19.6%,归母净利润3.25 亿元/+9.12%,剔除信用减值和投资收益两部分影响后,公司19Q3 的扣非业绩增速区间估测为13%-14%,预收账款为1.65 亿元,同比减少23.3%,主要系今年中秋相比18 年继续提早11 天,所得更多打款集中在Q3 所致。5)人服:科锐国际19Q1-3 实现收入26.16 亿元/+80.14%,归母净利1.15 亿元/+24.81%。公司灵活用工19Q3 内生收入50~60%高增速,猎头业务和RPO 业务受益垂直化架构整合效果体现Q3 收入实现个位数增长,带动19Q3 内生扣非归母净利增长+23.93%环比提速(19Q1-3内生扣非归母净利为+10.84%),中长期灵活用工主业成长潜力仍旧向好。6)酒店:19Q1-3 酒店板块整体实现营收283.17 亿/+6.20%,归母净利润17.96 亿/-4.23%,扣非归母净利润15.10 亿元/+15.17%。其中,锦江酒店19Q1-3 扣非后归母净利8.00 亿元/+18.08%,首旅酒店19Q1-3 扣非后归母净利润6.89 亿元/+3.75%,核心受益19Q3 轻资产加盟扩张延续所致,但酒店行业的经营数据短期仍受宏观经济影响有所承压;7)出境游:19Q1-3 年整体营收下滑10.3%至186.62 亿元,归母净利1.96 亿元/-75.89%,扣非归母净利1.35 亿元/-80.73%,主要受东南亚出境游恢复情况不及预期,且巴厘岛火山爆发、香港及台湾事件等导致行业竞争环境恶化。8)自然景区:19Q1-3 年合计实现营收89.31 亿元/+8.53%,归母净利13.56 亿元/-10.59%,扣非归母净利10.62 亿元/-6.66%,整体业绩受18 年下旬降门票的影响有所放缓,短期仍需关注政策对国有景区门票售价的进一步动向。

    目前时点我们从“行业空间+核心壁垒+业绩确定性”三维度继续坚定推荐中长期空间依然较大的社服核心双雄“中国国旅、中公教育”以及业绩有望加速估值切换品种“宋城演艺+广州酒家”和中长期成长标的科锐国际,关注低估值酒店板块。1)中国国旅:全年内生高速增长+外延海免并表有望保障业绩高速增长;中短期内看海南及市内店增量空间,中长期内看外延扩张+毛利率提升。2)中公教育:依托“研发能力+布点先发优势”两大核心壁垒,从优势领域公考培训拓展职教大市场。3)宋城演艺:新一轮异地扩张项目落地,推动2020 年业绩有望加速上行,中长期加大演艺谷、城市演艺等新业态布局,利好中长期持续成长。4)广州酒家:2020 年中秋国庆重合+湘潭基地释放月饼产能,公司2020 年月饼收入有望迎来大年,中长期看渠道及产能省外扩张成长潜力大。5)科锐国际:灵活用工行业短期仍维持高度景气,中长期公司在一体两翼成长及市场率提升空间可期。6)首旅酒店&锦江酒店:

      酒店板块受大盘调整及宏观预期影响,龙头标的首旅和锦江估值均已调至历史低位,对应19 年PE 均22x,建议重点关注但仍需关注宏观经济预期变化。

    风险提示:宏观经济增长速度放缓、产品结构调整进度不及预期、境外目的地受地缘政治影响导致客流减少、景区目的地天气等不可控因素造成的影响等。