分众传媒(002027)：受宏观环境影响Q3业绩持续疲软 静待需求复苏带来的业绩增长弹性

　　报告要点

    　　事件描述

    　　公司发布19 年三季报，19Q3 实现营业收入31.89 亿元，同比减少15.33%，环比增长2.67%，实现归母净利润5.82 亿元，同比减少60.18%，环比增长32.88%。19 年全年预计实现净利润17.5 亿-20.5 亿， 同比下降64.79%-69.94%。

    　　事件评论

    　　Q3 广告市场持续疲软，叠加扩屏成本及应收计提影响，公司三季度业绩未见改善。1）受宏观经济影响，广告市场持续疲软，据CTR 统计，19 年7 月/8 月广告刊例花费同比下降5.8%/4.2%，影响楼宇广告收入增长，同时受影院内容排期影响，公司三季度影院广告收入出现较大幅度下滑；2）18 年公司启动新一轮扩屏，带动媒体资源租金、设备折旧、人工成本及运营维护成本等大幅增长，19 年公司以优化点位为主，全年点位数量预计有所下降；3）公司账龄结构恶化，导致信用风险增加，19Q3 计提信用减值损失1.71 亿，同比增加195.89%（前三季度信用减值损失共计5.51 亿元，同比增长357.51%）。

    　　公司客户结构持续调整，消费品类客户比重持续提升，互联网客户占比继续下降。Q3 公司消费品类客户同比实现较高增长，其中食品饮料类客户加大投放（妙可蓝多、洽洽等），化妆品类客户持续增长（兰芝、卡姿兰、HFP 等淘品牌客户），互联网客户Q3 投放量同比仍大幅下滑。

    　　我们认为，20 年公司具备较强的业绩增长确定性。1）公司成本得到有效控制，19Q3 公司开始缩减优化点位，单季度利润环比增长33%，20年仍将采取谨慎的点位资源战略， 公司毛利率水平逐步回升（19Q1/Q2/Q3 毛利率分别为36.54%/46.61%/47.70%）；2）公司加强回款进度的跟踪和落实，谨慎评估客户资质，应收账款同比出现改善，19 年前三季度公司应收账款为43.28 亿元，同比下降16.59%；3）20年东京奥运会、欧洲杯等赛事有望为公司带来需求提振。

    　　盈利预测：受宏观环境影响公司处于业绩底部，长期我们仍看好宏观环境改善带来的业务成长性。我们预计19/20/21 年归母净利润分别为19.49/32.46/42.04 亿元，EPS 分别为0.13/0.22/0.29 元/股，对应PE46X/27X/21X。

    　　风险提示： 1. 宏观经济低迷影响广告主投放需求；2. 行业竞争加剧。