洛阳钼业(603993)：三季报业绩符合预期 钴价回暖有望驱动业绩复苏

　　投资要点：

    　　2019 年三季报业绩符合预期。2019 年三季报营业收入334 亿元，同比+66.35%，主要由于今年收购的IXM公司并表增加贸易收入。三季报归母净利润12.44 亿元，同比-69.9%，扣非后归母净利润8.7 亿元，同比-78.96%。经营活动产生的现金流量净额为14 亿元，同比-82.89%，主要由于今年增加贸易业务后短期存货大幅增加。

    　　公司三季报产品产量年化角度看除铜低预期外，其他品种年化产量仍在公司2019 年产量目标范围内：公司2019 前三季度钴产量1.26 万吨，2019 年目标为1.65-1.9 万吨；2019前三季度铜产量13.19 万吨，2019 年目标20-23.2 万吨，全年铜产量可能低于预期；2019前三季度钼产量1.09 万吨，2019 年目标1.45-1.6 万吨；2019 前三季度钨产量8135 吨，2019 年目标9000-10000 吨；2019 前三季度磷肥产量80.79 万吨，2019 年目标100-115万吨；2019 前三季度铌产量6422 吨，2019 年目标9500-11000 吨。

    　　钴价格判断：预计未来两年电解钴价格区间25-40 万元/吨。近期亏损刺激下刚果金民采矿大面积关停，同时嘉能可公告2019-2021 年减产计划，钴行业将由严重过剩转为紧平衡状态，我们预计2018-2020 年全球钴供应金属量分别为14.6 万吨、14.7 万吨、16.5万吨，而对应2018-2020 年钴需求分别为13 万吨、14.6 万吨、16.7 万吨，供需层面紧平衡。未来电解钴价格将持续高于成本曲线末端的25 万元/吨，同时40 万元/吨或将刺激下游企业大力研发钴替代技术，因此我们预计未来两年钴价格合理区间在25-40 万元/吨。

    　　下调2019-2021 年盈利预测，维持增持评级。我们预计2019-2021 年公司氢氧化钴售价分别为10.5 美元/磅、11.3 美元/磅、14 美元/磅，预计2019-2021 年钴产量分别为1.65万、1.85 万吨、1.85 万吨，下调2019-2021 年铜价预测分别为5700 美元/吨、5700 美元/吨、5700 美元/吨（原预测分别为6200 美元/吨、6100 美元/吨、6000 美元/吨），下调2019-2021 年铜产量分别为18.1 万吨、20.3 万吨、21.8 万吨（原预测分别为20 万吨、21.5 万吨、23 万吨）。综合以上调整我们下调2019-2021 年公司归母净利润分别为19.86 亿元、24 亿元、30.5 亿元（原预测分别为27.42 亿元、31.46 亿元、45.7 亿元），对应A 股洛阳钼业2019-2021 年PE 估值分别为38 倍、31 倍、24 倍。考虑到公司在六大品种的龙头地位优势保证盈利能力，估值方面纵向比较目前公司PE-band 与PB-band估值均处于上市以来较低位置，长期看钴、钼、钨、磷肥价格处于周期底部，主要矿山开采年限高于30 年，公司长期价值有保障，且公司对钴、钼、钨等六大品种价格的高弹性也将对公司估值有较强支撑，维持增持评级。

    　　风险提示：新能源汽车销量低预期；电池研发出新技术路线替代钴。