周大生(002867):3Q19收入增0.2%净利增4.3% 估值处于底部

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:汪立亭/李宏科/高瑜 日期:2019-11-01

公司10 月30 日发布2019 三季报。2019 前三季度实现收入38.1 亿元,同比增长7.59%,归母净利润7.27 亿元,同比增长22.31%,扣非净利润6.89 亿元,同比增长21.78%,摊薄EPS 为1.01 元;加权平均净资产收益率17.17%,经营性现金流净额5.29 亿元。

    简评及投资建议。

    1、前三季度收入同比增长7.59%至38.1 亿元,归母净利润增22.31%至7.27亿元。受经济因素及消费市场环境影响,珠宝首饰行业面临较大销售增长压力,其中 1-3Q 收入各增长17.04%、8.92%和0.22 %,归母净利润各增长20.81%、46.16%和4.32%,环比有所下滑。

    分业态,线下自营加盟均有下滑。1-3Q 加盟收入24.20 亿元增4.02%,占总收入63.51%,其中3Q 降1.66%;线下自营收入8.79 亿元增1.93%,占总收入23.07%,其中3Q 降13.25%;线上自营(互联网)保持快速增长,收入3.44亿元增40.82%;宝通供应链服务和宝通小贷金融业务收入各4578 万元和1858万元。

    2、1-3Q 开店仍保持较快增长,新开店618 家,净增412 家,其中1-3Q 各增82、142 和188 家。3Q 加盟店净增194 家、自营店净关6 家,较上年各减少8和18 家。期末门店总数3787 家,加盟店3498 家,自营店289 家。我们预计公司未来2 年仍有望保持较快的净开店速度,继续加强三四线渠道下沉,进一步强化一二线渠道能力。

    3、前三季度毛利率增2.31pct 至36.76%。期间费用率下降0.72pct。1-3Q 毛利率各增2.44/3.73/0.89pct,销售费用率各降0.57/0.38/0.46pct,管理费用率1Q 上升0.69pct,2Q/3Q 下降0.66/0.23pct,财务费用率1Q 上升1pct,2Q/3Q降0.76/0.83pct。

    4、收入增长叠加毛利率提升,1-3Q 营业利润同比增长19.16%。投资收益减少1651 万元,资产减值损失减少3829 万元,营业外收入为2774 万元,主要为收到2Q 总部企业贡献奖等政府补助款2162 万元,有效所得税率减少0.87pct至23.02%,最终归母净利同比增长22.31 %至7.27 亿元,1-3Q 各增20.81%、46.16%和4.32%。

    维持对公司的判断。公司定位中高端镶嵌珠宝,加盟为主、自营为辅快速下沉三四线城市,截至2019 年9 月末门店总数达3787 家。公司规模优势显著;同时通过多元化产品结构、首创情景风格珠宝、独家引入百面切工技术,与港资品牌形成差异化竞争,以素金类吸引客流、以镶嵌类创造利润;员工持股计划叠加股权激励保障中期业绩成长。

    更新盈利预测。我们预计公司2019-2021 年收入各53.01、60.97、70.23 亿元,同比增长8.8%、15%、15.2%;归母净利润9.81、12、14.58 亿元,同比增长21.7%、22.3%、21.5%,对应EPS 各1.34 元、1.64 元、1.99 元。参照可比公司2019 年估值,考虑到公司偏高端的珠宝定位、轻资产模式有望继续推进快速扩张,给予2019 年18-20 倍PE,对应合理价值区间24.16-26.85 元,给予“优于大市”评级。

    风险提示。行业需求疲软;扩张速度不确定;存货管理风险;首发股东减持风险。