深圳燃气(601139)：三季度业绩大幅好转 期待接收站释放业绩

事件：

    公司发布三季报。前三季度公司实现营业收入100.01 亿元，同比增长6.2%，实现归母净利润9.18 亿元，同比增长8.9%，符合申万宏源预期。

    投资要点：

    三季度业绩同比大幅改善，主要系毛利率回升。公司前三季度营收基本延续上半年增速，由此推测公司售气量增长平稳，公司利润改善主要系成本下降。年初以来中石油淡季上浮门站价格导致公司上半年毛利率同比下降1.34 个百分点，拖累上半年累计归母净利润同比减少6.85%。公司三季度毛利率大幅回升，单季毛利率达24.11%，较2018 年同期增加约3.5 个百分点，带动前三季度累计毛利率回升至21.66%，同比增长0.78 个百分点。

    公司LNG 接收站8 月投产，成本下降或与此有关。公司2013 年可转债募投项目深圳天然气储备与调峰库于2019 年8 月投产，项目包括一座8 万立方米LNG 储罐以及80 万吨/年（10 亿立方米/年）周转能力的LNG 接收站，当前国际LNG 价格处于低位，三季度LNG 现货到岸价格约为4-5 美元/MMBtu，较2018 年同期下降近60%，显著低于国内气源价格，公司三季度成本大幅下降或与此有关。经我们测算，此次投产的LNG 接收站，在20 年折旧假设、在60%产能利用率下，每年可为公司贡献净利润1.5-2 亿元，大幅增厚公司利润。接收站作为重资产行业，对于产能利用率较为敏感，后续若实际利用率超预期，净利润将大幅超过当前预计。

    国家油气管网公司成立在即，接收站显著提高公司上游议价能力。我国天然气领域改革持续推进，在“管住中间、放开两头”的改革方向下，国家领导人持续表态、政策性文件频出，国家油气管网公司成立在即。由于我国天然气供需整体偏紧，且上游气源方高度集中，下游需求端较为分散，我们判断在市场化条件下，下游城燃商在与上游气源方的博弈中处于相对劣势。在该背景下，拥有接收站的城燃公司将拥有“三桶油”之外的独立气源，与上游的合作过程中也将获得更多谈判筹码，公司LNG 接收站意义凸显。同时，管网对第三方公平开放，也有利于公司利用管网扩大气源辐射范围，进一步扩大竞争优势。

    盈利预测与估值：我们维持公司2019-2021 年归母净利润预测分别为11.31、13.21、14.54亿元，对应19-21 年PE 分别为20、17、15 倍。公司城燃业务步入高速发展期，接收站达产后有望释放更大业绩弹性，维持“买入”评级。