周大生(002867)2019年三季报点评:线下业务承压 门店稳步扩张 经营效率提升

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:郭庆龙/陈梦 日期:2019-11-01

  公司于2019 年10 月30 日发布三季报。2019Q1~Q3 实现营业收入38.1 亿元,同比增长7.59%;实现归母净利润7.27 亿元,同比增长22.31%;实现扣非后归母净利润6.89 亿元,同比增长21.78%。2019Q3 实现营业收入14.21 亿元,同比增长0.22%;实现归母净利润2.52 亿元,同比增长4.32%;实现扣非后归母净利润2.46 亿元,同比增长6.75%。

      评论:

    Q3 单季回落,线上渠道崛起,线下门店稳步扩张。2019Q1~Q3 公司实现营收38.1 亿元(同比+7.59%),其中Q3 单季营收14.21 亿元(同比+0.22%),增速有所回落。我们认为报告期内收入增速下滑主要受行业环境影响。前三季度加盟业务实现收入24.2 亿元(同比+4.02%);自营线下业务收入8.8 亿元(同比+1.93%);互联网线上业务收入3.4 亿元(同比+40.82%);除此之外,供应链服务/ 小贷金融/ 其他业务分别实现收入0.46/0.19/1.03 亿元( 同比+36.23%/1554.37%/39.48%)。公司继续以加盟形式拓展市场,前三季度新开门店618 家,净增门店412 家,报告期末门店达到3787 家,其中加盟/自营门店数量为3498/289 家;单季度来看,Q3 公司合计净增门店数量188 家,其中加盟店/自营店净增194/-6 家。Q3 分业务角度来看,加盟/自营同比下降1.7%/13.3%至10.4/2.2 亿元。Q3 加盟店店效平均30.4 万元,比去年同期37.6万元下降19.1%;Q3 自营店效平均74.6 万元,比去年同期87.9 万元下降15.2%。

    毛利率水平提升,费用管控良好。2019Q1~Q3 毛利率水平36.76%(同比+2.31pct),Q3 单季毛利率35.14%(同比+0.89pct,环比-2.9pct);期间费用率方面,2019Q1~Q3 期间费用率为12.52%(同比-0.66pct),其中销售/管理/财务费用为9.84%/2.35%/0.26%(分别同比-0.3pct/-0.09pct/-0.34pct),其中财务费用下降明显主要系报告期汇率变化致美元负债汇兑损失同比减少以及银行存款利息收入同比增加所致。Q3 单季度期间费用率10.86%(同比-1.52pct,环比-1.37pct)。整体来看报告期内毛利率表现良好,主要系收入结构改善及黄金价格上升所致,但是Q3 单季度毛利率环比下降2.9pct。综合影响下公司2019Q1~Q3 净利率同比+2.3pct 至19.09%,但Q3 单季度净利率为17.76%(同比+0.7pct,环比-4pct)。

    领先模式+先发渠道+品牌营销三驾马车拉动公司增长。公司采用独特的委外加工+指定供应商生产模式和自营+加盟销售模式,深耕价值更高的供应链整合、研发设计、品牌推广环节,同时以加盟的形式抢先布局三四线城市,成功实现弯道超车。目前公司品牌价值约500.18 亿元,仅次于周大福。我们维持预测公司2019-2021 年归母净利润9.80/11.5/13.38 亿元,对应当前股价PE 分别为13、11、10 倍,维持“强推”评级。看好公司在三四线城市的渠道进一步下沉和门店竞争力,以及公司大力推进的品牌建设成果,参考国内珠宝行业估值水平,维持公司2019 年目标价38.70 元,对应23 倍PE。

    风险提示:宏观经济下行导致消费需求不振,渠道下沉不达预期。