德邦股份(603056)：盈利大幅下跌 静待业绩拐点

报告要点

    事件描述

    2019 年前三季度，德邦股份实现营收184.5 亿元，同比增长14.9%，实现归属净利润1.1 亿元，同比下降75.7%，对应EPS 为0.12 元；其中，三季度公司实现营收65.6 亿元，同比增长11.9%，实现归属净利润604.6 万元，同比下降96.0%，实现扣非归属净利润-0.9 亿元，同比下降182.9%。

    事件评论

    大件快递增长放缓，快运分流效应消退。2019 年三季度，公司营收同比增长11.9%，增速环比下降4.9pct，大件快递增长放缓或是营收下滑主因。从产品结构来看，大件快递方面，受上半年冲收入策略延续以及行业竞争加剧影响，大件快递单价预计跌幅较大，致使三季度收入仅同比增长21.0%，增速较上半年下滑28.8pct；快运方面，受宏观经济影响，行业整体需求低迷，公司快运营收仅同比增长1.2%，但大件快递对快运的分流效应已基本消退，三季度快运营收增速实现由负转正。

    产能投入拖累业绩，管理效能持续提升。公司三季度毛利率仅为7.7%，创2017 年以来次低点，同环比均显著下滑（同比-5.9pct，环比-4.3pct），主要由于公司三季度持续加大人力、运力投入，成本增速大于收入增速，产能利用率低于预期。费用率方面，由于前期的信息化建设投入，管理效能逐步提升，三季度期间费用率同比下降2.0pct 至9.1%。最终，受毛利率大幅下滑拖累，公司归属净利率同比下降2.5pct 至0.1%。

    投资建议：悲观预期充分，静待业绩拐点。考虑到：1）公司是国内零担领域龙头，转型大件快递具备先发优势，未来业务规模与毛利率有望持续提升；3）创始人崔维星先生回归管理一线，执行力重塑与管理层信心修复，或将推动公司业绩逐步修复；3）当前公司PE 估值处于上市以来低点，悲观预期较为充分，同时考虑到公司具备稀缺的全国直营快递网络，网络重置成本或高于当前市值，具备一定安全边际。考虑到当前大件快递市场竞争程度超预期，我们调整公司盈利预测，但维持“买入”评级，预计公司2019-2021 年EPS 至0.33、0.55 和0.62 元，对应当前股价的PE 估值分别为38、22 和20 倍。

    风险提示： 1. 市场需求大幅下滑；

    2. 行业竞争加剧拖累公司盈利；

    3. 资本开支过大使得成本大幅上涨。