泸州老窖(000568)三季报点评：国窖维持高增长 迈入百亿阵营

事件：公司公布2019年三季报，实现收入、归母净利润、扣非归母净利润114. 77、37.95、37.92 亿元，分别同比增长23.90%、37.96%、38.23%。单三季度收入、归母净利润、扣非归母净利润为34.64、10.46、10.64 亿元，分别同比增长21.86%、35.50%、39.72%，收入符合预期、利润略超预期。

    国窖量价齐升，老字号特曲停货升级增速受影响我们估计前三季度国窖增速延续上半年，继2 月/6 月提价后，计划于11 月再次提高计划内价格，市场表现价格也稳步提升。老字号特曲配合九代换十代新品，于7 月停货近3 个月，影响三季度回款，窖龄和低档酒仍处于调整阶段，表现平稳。公司三季度末应收票据18.89 亿，环比、同比减少5.71、1.06 亿元，预收款15.92 亿，环比、同比增加2、1.8 亿元。去年同期应收票据环比减少9.63 亿，预收款环比增加3.18亿。今年票据减少额和预收款增加额对现金流的贡献较去年下降较多，叠加去年高基数，影响单三季度销售商品等收现下滑11 个点，从而导致经营活动现金净流量同比下降11.56%。

    提价+结构提升带动盈利能力提升

    受益于国窖、特曲今年陆续提价、结构提升以及增值税率下调，公司毛利率稳步提升，单三季度毛利率84.2%增加2.8 个点，税率下调带动营业税金及附加比例下降2 个点至9.9%，今年销售费用重在调结构，单三比率稳中略降0.6 个点，管理费用率、财务费用率增长0.2、0.5个点，净利率提升3 个点至30.2%。前三季度净利率提升2.1 个点至33.07%。

    盈利预测与评级：

    近期销售公司透露其业务年度国窖销售达百亿（品牌专营公司口径），同时也提出了未来3-5 年争取200 亿的发展目标，彰显公司未来发展信心。公司近几年来坚持走品牌复兴，价值回归之路，从三大品系到五大单品战略，发展势头较好的老字号特曲、其新品提升至300 元价格带，特曲60 版定位400-500 元，产品布局和结构越来越清晰。我们看好公司未来发展，略提高盈利预测，预计2019~2021 年EPS 为3.23、3.85、4.41 元/股，给予明年25 倍PE，目标价96.25 元，买入评级。

    风险提示

    市场竞争更加加剧，公司高端酒销售放缓