周大生(002867)三季报点评：单Q3同店增速放缓 新店扩张空间仍确定

事件：2019 年公司前三季度实现营业收入38.10 亿元，同比增速为7.59%；实现归母净利润7.27 亿元，同比增速为22.31%；扣非归母净利润为6.89 亿元，同比增速为21.78%。其中单Q3 公司实现营业收入14.21 亿元，同比增速为0.22%；同期实现归母净利润为2.52 亿元，同比增速为4.32%；扣非归母净利润为2.46 亿元，同比增速为6.75%。

    线下渠道增速有所放缓，但线上增速依然强劲。2019 年1-9 月份公司实现营业收入38.10 亿元，同比增速为7.59%，其中自营线下、自营线上、加盟对应的增速分别为1.93%、40.82%和4.02%。而2019H1 自营线下、自营线上、加盟渠道的收入增速分别为8.17%、34.71%和8.72%。受经济因素及消费市场外部环境的影响，线下渠道收入增速自Q3 起均有显著放缓，而线上渠道收入增速则呈现加速提升的态势。我们认为，短期同店增速承压可归因于黄金消费强势对钻石消费的挤压，中长期而言，同店增速有望逐步恢复。

    单Q3 加盟门店依旧呈现稳健扩张的态势，由此可见新店扩张空间相对确定。2019 年前三季度公司新开门店618 家，净增门店412 家，其中新增加盟门店425 家，关闭自营门店13 家。就2019 单Q3 来看，新增门店288 家，净增加188 家。截止2019 年Q3，公司门店数为3787家，其中加盟店为3498 家、自营店为289 家。由此可见，公司新店扩张进度仍在稳步推进，中长期低线城市渗透率提升的扩张逻辑依然确定。

    盈利预测与投资建议：公司是大众珠宝消费的龙头，定位于低渗透的三、四线城市，渠道扩张空间确定，中长期将逐步受益于同店增速的回暖。

    预计公司19-21 年的EPS 分别为1.36 元、1.62 元和1.88 元，对应的PE 分别为14.1 倍、11.8 倍和10.2 倍，因此维持“买入”评级。

    风险提示：新店扩张低于预期、同店增速低于预期、原材料价格风险