天目湖(603136)三季报点评：景区量价齐升 竹溪谷项目落地在即

事件：

    天目湖发布2019 年三季报，19 年前三季度公司实现营业收入3.87 亿元/+5.31%，实现归母净利润1.15 亿元/+21.48%，扣非后归母净利润1.13 亿元/+24.43%，非经常性损益221 万元主要来自政府补贴和投资及资产管理收益。Q3 单季实现营收1.67 亿元 /+12.78%，归母净利6123 万元/+34.30%，扣非净利7587 万元/+28.23%。

    点评：

    景区量价齐升，费用下降明显。收入端：公司单季度收入增长较快主要来自于景区收入的增长，景区收入达到1.67 亿/+12.8%。景区量价齐升，客流量增长主要来自于散客和网络客流增长，客单价提升主要通过结构化调整，例如将平均房价较低的团队介绍给周边酒店并抽取佣金，将平均房价较高的散客团队引入进来；根据客户需求将项目打包，提高二次消费等。

    费用端：19 年前三季度公司销售费用率10.54%/-2.03pct，管理费用率14.03%/-1.17pct，财务费用率-1.38%/-2.91pct。公司销售费用下降主要由于今年上半年客流量增长较快，公司减少了社区广告投放，更多采用精准营销；此外散客和网络游客增长较快，渠道销售没有达到预期，销售人员的绩效奖金减少。管理费用率下降主要因为今年管理团队对外考察减少，其次由于整体业绩未达到公司目标，管理人员绩效奖金下降。未来整体费用率将趋于稳定。盈利能力：19 年前三季度毛利率69.14%/+1.98pct，净利率33.99%/+4.33pct。

    竹溪谷项目落地在即，新建索道带来更多二次消费项目。公司作为稀缺的民营休闲旅游龙头，管理团队经验丰富，专注旅游主业。竹溪谷门票已经于双十一预售，预计于明年上半年正式开业。公司已经在公众号上进行宣传，全面宣传会在具体开业时候进行。索道项目目前还在建设当中，预计将于明年3 月底4 月初投入使用，索道项目将增加二次消费项目，提升客单价。

    投资建议：预计公司2019-2021 年营业总收入分别为5.23 亿、6.17 亿和6.84 亿，同比增长6.93%、17.82%和11.00%；归母净利润为1.19 亿、1.46 亿和1.61 亿，同比增长14.89%、23.07%和10.57%；预计2019-2021 年每股收益分别为1.02 元、1.26元和1.39 元，按照最新收盘价对应PE 分别为22 倍、18 倍和16 倍。维持“增持”评级。

    风险提示：自然灾害风险、项目进展不及预期、景区门票降价风险。