深度*公司*福耀玻璃(600660):Q3毛利率环比提升 SAM整合顺利前景可期

类别:公司 机构:中银国际证券股份有限公司 研究员:朱朋/魏敏 日期:2019-10-31

公司发布2019 年三季报,前三季度实现营业收入156.3 亿元,同比增长3.4%;归属于上市公司股东的净利润23.5 亿元,同比下降28.1%;每股收益0.94 元。其中Q3 实现营业收入53.5 亿元,同比增长6.1%;归属于上市公司股东的净利润8.4 亿元,同比下降39.6%,业绩低于预期。国内汽车销量低迷,收购SAM 业务尚处于整合期,浮法外售毛利率较低,公司业绩短期承压。随着国内汽车销量逐步回暖,SAM 整合推进及浮法外售改善,未来业绩有望提升。铝饰条产品大幅提升单车价值量,有望打开新的成长空间。产品结构持续升级,有望推动业绩增长。我们预计公司2019-2021 年每股收益分别为1.27 元、1.49 元和1.74 元,下调至增持评级。

    支撑评级的要点

    Q3 扣非业绩降幅收窄,毛利率环比提升。前三季度公司实现收入156.3亿元,同比增长3.4%,预计国内收入下降,但海外市场增长;毛利率37.4%,同比下降5.3pct,主要受收购SAM 整合期毛利率较低、浮法玻璃外售毛利较低影响,扣除上述因素影响毛利率保持稳定。费用方面,销售、管理费用分别增长3.6%、5.4%,与收入基本同步;研发费用下降10.0%,预计费用控制所致;财务费用增长33.8%,主要是汇兑收益减少所致;四项费用率19.7%,同比持平。收入微增但毛利率大幅下滑,净利润下降28.1%。Q3 国内汽车产销量降幅收窄,收入同比增长6.1%,毛利率下降6.9pct 但环比提升1.1pct,销售、管理费用分别增加4.7%、1.8%,研发、财务费用分别下降17.5%、8.0%,扣非净利润同比下降20.3%但降幅收窄,归母净利润下降39.6%,降幅较大主要因为2018Q3 出售子公司股权确认一次性收益4.5 亿导致同期基数较高。扣除铝饰件及股权转让收益影响后,前三季度EBITDA 利润率保持稳定。

    SAM 整合顺利推进,单车价值量提升前景可期。公司于2019 年2 月完成收购德国SAM 铝亮饰条资产,整合期对毛利率及业绩有所拖累。目前德国工厂等整合工作顺利推进,Q3 亏损金额有所收窄,预计明年Q1 整合完毕,后续有望成为新的增长点。铝亮饰条单车价值量达150-200 欧元,高于汽车玻璃,有望为公司打开新的成长空间。此外公司汽车玻璃可与铝亮饰条协同配套集成化产品,发展前景看好。

    产品结构持续升级,浮法外售有望改善。汽车玻璃产品发展方向是安全舒适、节能环保、智能集成,产品升级有望带来单价提升。前三季度公司隔热、隔音、包边模块化等高附加值产品占比较去年同期上升 2.2pct,产品结构升级有望带来平均单价提升,利好公司收入和业绩增长。浮法玻璃方面,国内汽车产销量逐步恢复,美国汽车玻璃产销量提升,未来浮法外售对业绩影响有望改善。

    估值

    考虑到国内汽车销量持续低迷,我们下调了盈利预测,预计公司2019 -2021 年每股收益分别为1.27 元、1.49 元和1.74 元,下调至增持评级。

    评级面临的主要风险

    1)中美贸易冲突升级;2)汽车销量不及预期;3)原材料等成本上涨。