三七互娱(002555):持续输出手游爆款、19Q3收入创新高 极光CEO增持、股份深度绑定

类别:公司 机构:方正证券股份有限公司 研究员:杨仁文/姚蕾 日期:2019-10-31

事件:1、公司公告2019 年3 季报,19Q1-Q3 实现营收95.6 亿元(YOY+73%),归母净利15.6 亿元(YOY+28%),扣非14.2 亿元(YOY+21%),非经包括政府补助6567 万元+公允价值变动损益及处置投资收益6043 万元,净经营现金流19 亿元(YOY+37%);对应19Q3 营收34.9 亿元(YOY+56%),归母净利5.2 亿元(YOY+25%),扣非4.7 亿元(YOY+15%),净经营性现金流12.8亿元(YOY+211%)。2、公司预计2019 全年归母净利20.5~21.5亿元(YOY+103%~+113%),手游研发及发行业务的持续增长为利润增长的主要驱动力;对应19Q4 归母净利4.9~5.9 亿元(QOQ-5%~+14%)。3、公司公告,曾开天(37 联合创始人)拟在未来6 个月内通过大宗交易的方式向胡宇航(极光CEO&研发负责人)转让不超过公司总股本4%的股份。未来胡宇航拟通过大宗方式继续增持,以致其持股比例达到5%以上,实现胡宇航与上市公司长期发展战略之间的深度绑定。

    点评:

    1、19Q3 单季度收入创新高,现金流向好,毛利率维持较高水平,净利率受新游推广影响。①19Q1/Q2/Q3 公司分别实现营收32.5/28.2/34.9 亿元,归母净利4.5/5.8/5.2 亿元,扣非4.2/5.3/4.7 亿元,净经营性现金流1.6/4.6/12.8 亿元;19Q3公司毛利率87%、净利率17%。②截至19Q3 期末,应收账款17.67亿元、环比增加,主要为营收增长;预付款项9.02 亿元、增加明显,主要为预付互联网流量费用;应付账款14.7 亿元,公司与供应商结算周期变长;预收款项2.21 亿元,游戏流水增长带来预收游戏充值款增加。③19Q1-Q3 因自研占比提升,毛利率维持较高水平(86%),净利率受销售费用影响较大。19Q1/Q2/Q3销售费用分别为21.4/14.9/21.4 亿元,对应销售费率分别为66%/53%/61%,与游戏上线进度及推广节奏相关。相较于2016-2018 年,19Q1-Q3 公司管理费率下降、税率上升。

    2、公司持续验证“产品+流量”模型,市占率不断提升。凭借积累的流量运营经验和用户数据,深入洞察预判市场,为玩家提供针对性产品,提高产品成功率;同时通过精细化运营有效控制买量成本和玩家生命周期价值。在即将到来的5G 时代,公司在云游戏/VR/AR 领域的技术积累和投资储备有助于拓展新空间。①公司具备研发实力保障较稳定的供给、支持发行业务;发行团队可以在研发早期、测试期/商业化初期、迭代更新等阶段为研发团队带来有效的市场反馈,帮助打磨产品、延长生命周期。②2019 年以来,公司持续输出《一刀传世》、《斗罗大陆》、《精灵盛典》等手游爆款,未来新品储备(自研自发+代理发行)包括《大天使之剑》《超能球球》《拳皇》《暗黑后裔》等,覆盖MMO/卡牌/模拟经营/ARPG/SLG 等多品类。

    3、盈利预测与投资评级:我们预计公司2019-2021 年归母净利分别为20.7/23.7/26.8 亿元,对应当前PE 分别为18/15/14X,维持“推荐”评级。

    风险提示:游戏行业政策风险,行业竞争程度加剧,老产品生命周期不及预期,新产品上线进度及市场表现不及预期,用户获取成本及IP 版权价格进一步上涨,核心人才流失,玩家偏好改变,海外布局及新技术变革应对不及预期,公司治理风险,股东减持风险,市场风格切换等。