中青旅(600138)2019年三季报点评：三季报平稳 遨游网法人化助力 中线关注整合

三季报业绩持平，符合预期

    2019 年前三季度，公司实现营收95.45 亿元/+6.90%；归母业绩5.45 亿元/-0.33%，扣非业绩微跌5.43%，EPS0.75 元/股，完全符合预期。Q3 公司收入/业绩/扣非业绩各+9.83%/+14.77%/+16.98%，较上半年明显有所好转。

    世园会助力整合营销增长，乌镇稳中有增，古北Q3 整体平稳

    Q3，乌镇景区客流+5.69%，较上半年略提速，收入业绩持平，扣非后预计稳定增长。前三季度，乌镇客流+1.63%，收入业绩平稳。Q3 古北水镇客流下滑4.38%，对应收入和业绩微跌约2%，较上半年有所好转。前三季度受区域压力，客流和收入各降6.76%/5.59%，且因地产投资收益减少，业绩下滑约17%。

    受益于世园会及大项目拓展，前三季度，中青博联收入/业绩各增4.66%/49.79%，其中Q3 业绩在低基数下尤其大增200%+，助力公司Q3 业绩改善。

    公司Q3 毛利率持平，期间费用率降0.22pct，主要系销售和财务费用率降0.38/0.37pct，去年下半年人工成本上升的压力从Q3 开始有所缓解。前三季度，公司毛利率微增0.30pct，期间费用率增1.35pct，其中销售/管理费率分别增0.84pct/ 0.44pct，主要系人工成本增加所致，财务费率相对持平。

    预计全年平稳，遨游网法人化助力，中长线关注光大整合实质进展

    结合Q3 变化，我们预计公司全年业绩平稳。结合公司三季报，公司目前已基本完成遨游网法人化，未来遨游网独立考核下，有助于其持续减亏和业务优化，也有助于其控股多平台业务发展。中长线来看，我们认为一是关注光大整合的实质进展，内生动能和优质资源的提升；二是关注乌镇景区逐步扩容和产品升级的持续成长，三是古北股权问题逐步理顺后主动营销积极性更加强化，经营潜力有望逐步释放；四是濮院2020 年有望试营业，有望带来中长线看点。

    风险提示：古北股权风险，门票降价风险，光大整合可能低于预期。

    投资建议：业绩平稳估值底位，静待整合佳音，维持中线“买入”

    维持19-21 年EPS 0.84/ 0.94/1.09 元，对应PE 14/13/11x。公司目前市值处于历史底位，估值也处于板块底部。考虑遨游网法人化后，未来独立考核业绩有望优化，且中线来看公司本身资源质地优良，仅乌镇古北市值就有较好支撑，未来若光大整合提速潜力仍值得期待，仍维持中线“买入”。