泸州老窖(000568)：中高端酒持续发力 带动业绩稳定增长

业绩总结：公司2019年前三季度实现营业收入115亿元，同比+24%；实现归母净利润38.0 亿元，同比+38%。其中19Q3 收入35 亿元，同比+22%；归母净利润10.5 亿元，同比+36%；收入符合预期，利润略超预期。

    中高端发力明显，华东、华南开拓亮眼，现金流持续稳健增长。受益于市场开拓和费用持续投放，前三季度收入和利润继续保持高速增长，中高端酒是主要推动力，估计高端国窖收入60 亿元左右，同比+30%；中档酒受益于产品提价和特曲60 的大力推广，同比+35%左右；低端酒依然维持相对平稳状态，但聚焦单品后，毛利率提升明显。同时，从区域来看，公司在巩固核心市场的同时，重回华东、华南市场，尤其是华东市场今年费用支持力度较大，抢占华东高端酒份额进展顺利，华南地区亦逐步布局，市场开拓效果明显。前三季度经营活动现金流入同比+14%，季末预收款15.9 亿元，同比+13%，环比+14%，现金流较为理想。

    毛利率显著提升，费用率稳定，整体盈利能力持续创新高。前三季度毛利率提升超过4 个百分点至81.1%（单三季度提升2.8 个百分点），主要是中高端酒占比显著提升，产品结构升级明显，同时低端酒聚焦战略之后，毛利率持续提升。费用率相对稳定，市场费用持续投入，尤其是华东区域，效果显著。受毛利率提升带动，整理净利率提升2.8 个百分点至33.3%，盈利能力持续创新高。

    高端跟随+渠道下沉和开拓，中端抓消费升级+品鉴，低端精耕细作。国窖1573价格上面跟随策略，紧跟茅台和五粮液，奠定高端酒阵营地位；量和渠道方面，核心渠道下沉，华东、华南作为重要战略市场开拓，高端酒持续稳定增长值得期待。中端老字号和特曲60，抓住消费升级趋势，次高端市场扩容是大趋势，多地开花和费用支持的品鉴会持续推进，带动中档酒持续超预期。低端核心区域深耕细作，保持稳定和份额。

    盈利预测与投资建议。预计公司未来三年净利润分别至47.3 亿元、59.4 亿元、73.8 亿元，未来三年归母净利润复合增速28%，EPS 分别为3.23 元、4.05 元、5.04 元，对应动态PE 分别为28 倍、22 倍、18 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济大幅下滑风险。