海尔智家(600690)季报点评：卡萨帝增速回升 期待渠道升级成效

公司三季报符合预期。2019 公司前三季度实现营业收入1488.96 亿元，同比增长7.79%（剔除物流出表因素，1-9 月收入增幅为 9.5%）；归母净利润77.73 亿元，同比增长26.16%；扣非净利润58.34 亿元，同比增长5.65%。

    单三季度实现营业收入499.2 亿元，同比增长4.92%（剔除物流出表因素，同口径 7-9 月收入增幅为 9.1%，基本与H1 增速持平）；由于处置物流股权贡献归母净利润 14.4 亿元， Q3 归母净利润26.22 亿元，同比增长90.97%；扣非净利润11.31 亿元，同比增长8.13%。

    内销卡萨帝亮眼，海外市场全面增长。1）冰洗继续扩大领先优势，空调业务回暖。1-9 月线下市场，冰洗份额提升1.4/2.7pct,分别是第二名品牌的3.3/2.1 倍。上半年空调表现不佳，三季度公司及时调整价格策略，销量提升明显。产业在线数据显示，海尔Q3 内销增速为4.8%。2）卡萨帝品牌单三季度恢复42%的高速增长，与上半年15%增速相比大幅提升。带动1-9月收入增长25%。上半年拖累增速的产能问题得到解决，同时卡萨帝不断推出新产品，拓展产品价格段实现高增长，我们预计Q4 卡萨帝仍将保持30-40%左右的增长区间，全年收入保持25-30%左右增长。3）海外市场全面增长。海外市场收入增长25%，环比H1 略有加速。分区域来看，欧洲市场受益于Candy 并表增长224.5%，成熟市场中北美市场增速11.6%，南亚、东南亚增速14.1%、22.4%。

    盈利能力良好，预收款增幅较大。受益于卡萨帝增速回升、原材料成本下降等因素，Q3 毛利率提升0.73pct 至29.06%。Q3 费用有所上升，期间费用同比提升0.58pct，其中管理/研发/财务费用率分别上升0.22/0.40/0.27pct，销售费用率基本与去年持平。由于处置物流股权贡献归母净利润 14.4 亿元，带来Q3 净利率提升2.88pct。前三季度应收账款+票据同比下降13%，回款情况良好；经营现金流净额与同期基本持平；预收账款同比增长51%，显示经销商打款积极性较高。

    智慧家庭发力，渠道体系继续升级。公司继续推进“5+7+N”全屋智慧场景解决方案，9 月6 日海尔智家001 号体验中心在上海落成。内部持续推动四网合一，优化渠道效率，预计在2020 年将初步取得成效。

    盈利预测与投资建议。公司Q3 高端品牌及海外市场表现亮眼，我们预计公司2019-2021 年净利润分别为89.49/91.16/101.41 亿元，给予公司目标市值1361 亿元，目标价21.37 元，对应19/20 年PE15.2/14.9 倍，维持买入评级。

    风险提示：卡萨帝收入不及预期，空调行业竞争加剧等。