中国人寿(601628)3季报：NBV同比增长20.4% Q3单季净利润同比增长483% 优于市场预期 兼具短期亮点和长期转型红利

投资建议：中国人寿前3 季度归母净利润同比增长190%，Q3 单季同比增长483%；NBV 同比增长20.4%，业绩表现超市场预期。国寿提前开启开门红预收的阶段性效果较好，2020 开门红及全年NBV 有望实现高增长。长期来看，国寿兼具转型红利，“鼎新工程”深入推动，管理机制的变革将会进一步撬动业务增长。维持前次对于国寿2019、2020 年的盈利预测（净利润631 亿/706 亿，YOY+454%/12%）。目前国寿2019 年PEV 为0.93 倍，2020 年PEV 仅为0.80 倍，仍有提升空间，维持“买入”评级。

    中国人寿前3 季度实现归母净利润577 亿，同比增长190.4%，其中Q3 单季同比增长483.4%，预计由投资收益大幅提升带来。年化总投资收益率为 5.72%，同比提升2.31pct；年化净投资收益率为 4.83%，同比提升0.21pct。

    NBV 同比增长20.4%，其中新单保费同比增长6.5%，NBV margin 同比增长13.1%。

    业务结构优化明显，十年期及以上保费在首年期交中占比达 51%，同比提升15.7pct，特定保障型产品保费占首年期交提升8.8pct。

    代理人队伍量质齐升。全渠道代理人规模195 万人，其中个险渠道代理人166.3 万，较上季度末增加9.0 万，较上年末增加22.4 万。同时，代理人质态也呈向好趋势。

    个险渠道月均有效销售人力同比增长37.4%；个险渠道月均销售特定保障型产品人力规模同比增长49.2%。

    我们预计2019 年全年国寿利润及NBV 增长将远超同业。在超低基数下（2018 年Q4 净利润-85 亿），全年净利润大概率将保持超高速增长。2019 年NBV 增速预计约18%。

    我们预判2020 年保费端也将实现较快增长，增速或优于其他公司。一方面，在银行理财收益率下行、信托及私募等打破刚兑的环境下，年金险“保本保收益”的优势凸显。另一方面，国寿最早启动2020 开门红准备，10 月20 日已开始预收，提前抢占客户，我们预计达成主力产品的销售限额无压力，主力产品保费同比增长有望超30%。

    另外，开门红较好增长对于销售队伍的士气具有正向激励，代理人量质提升将驱动后续保障型产品及长期交年金险取得较好增长。且国寿对比其他公司，仍有较大的业务结构优化红利。我们预计其2020 年NBV 增速有望达到15%-20%。

    长期来看，管理机制的变革的成效值得期待。国寿启动 “鼎新工程”，目标是构建经营型战斗型组织体系，重点为做大个险，建立市场化专业化投资管理体系。“鼎新工程”重点工作包括： 1）组织架构调整，总部已完成，加强了总部的决策指挥职能，强化前台（将更多资源向个险渠道倾斜）、优化中台、精简后台。 2）市场化的人才的管理、考评机制、薪酬分配，尤其是投资体系市场化考核对于投资业绩提升具有直接作用。3）对分公司一把手的考核严格，季度排名，管理干部“能上能下”，加强业务压力及积极性。2019 年管理改善已经带来当年业绩良好表现，管理机制的变革将会进一步撬动业务增长。

    风险提示：利率下行超预期，代理人规模下滑超预期，保障型产品销售不及预期