招商证券(600999)点评：业绩符合预期 自营规模和收益快速增长

招商证券9M19 实现营业收入129.0 亿，同比增长65.6%，实现归母净利润48.2 亿，同比增长57.0%，业绩增速基本符合预期（原预计归母净利润增速为59.8%），营收增速高于净利润增速主要是大宗商品交易业务收入同比大幅增长，但该业务利润率较低所致。

    Q3 单季实现营业收入43.6 亿，同比增长45.0%，实现归母净利润13.2 亿，同比增长4.4%。报告期末公司总资产规模为3720 亿，较上年末增长22.0%，归母净资产为834 亿，较上年末增长3.3%，9M19 公司加权平均ROE 为6.3%，同比提升2.5 个百分点。报告期公司经纪、投行、资管、利息、自营和其他业务收入（大宗商品交易收入为主）占比分别为24.2%、9.0%、5.8%、11.4%、31.8%和17.8%。

    自营投资规模明显提升，投资收益增幅显著。9M19 公司实现自营业务收入41.0 亿，同比增长407.3%，其中Q3 单季实现自营收入11.0 亿，同比增长34.0%，除了股市各主要指数表现显著优于去年同期以外，公司金融投资资产规模也有明显增长，报告期末为1896亿，较上年末增长26.1%，较6 月末增长8.6%，其中规模变化最大的是交易性金融资产，较上年末增长34.0%。经纪业务收入同比增长24.0%，低于全市场股基成交金额同比34.2%的增幅，我们判断主要是佣金率同比下滑的因素，根据中报披露数据，1H19 公司股票基金交易量市场份额为4.14%，较2018 年有所提升，公司经纪业务整体呈现量升价跌的趋势；股债承销规模双双增长，录得投行收入增长13.6%。9M19 公司股权承销规模为284.6 亿，其中IPO 承销规模为91.2 亿，再融资承销规模为193.4 亿，分别同比增长38.3%和53.4%,；债券承销规模为3010 亿，同比增长11.1%。

    两融业务规模水涨船高，买入返售金融资产与年初持平。报告期末公司融出资金规模为512亿，较6 月末增长4.6%，较年初增长19.2%；买入返售金融资产规模为323.7 亿，与年初持平。公司Q3 信用减值准备计提新增1.0 亿，9M19 累计计提0.7 亿，同比减少29.1%。

    维持“增持”评级，不调整盈利预测。10 月公司公布A 股员工持股计划草案，规模不超8.08 亿元，参与人员包含董监高以及核心骨干员工，持股价原则上为回购均价，体现公司高管和员工对公司长期发展的信心。我们预计2019-2021 年公司归母净利润分别为64.5亿、85.6 亿和98.6 亿，同比分别增长45.7%、32.7%、15.2%，对应最新收盘价的PE 分别为17 倍、13 倍和11 倍。

    风险提示：股份回购和员工持股计划实施不及预期，受外部因素影响市场调整。