太阳纸业(002078)：三季单季转正 迎来2年黄金发展期

事件：

    公司公告2019 年3Q 报告，2019 年3 季度实现营业总收入164 亿元，同比增长1.81%；实现归母净利润14.9 亿元，同比下降17.57%，EPS 为0.57 元。其中单三季度收入56.2 亿元，同比略下降0.2%，产生净利润5.98 亿，同比增长4.4%。

    评论：

    1、营收稳定，盈利下滑幅度大幅收窄

    公司2019 年经历了纸价大幅下滑冲击，相比去年同期水平，大部分纸种下滑幅度均在10~20%之间，但公司依靠今年新增本部箱板纸产量以及老挝溶解浆产量维持企业收入基本稳定；且净利润水平经历了4 个季度业绩下行（18 年Q3 开始），今年3Q 开始出现了4.4%的业绩正增长，领先行业复苏，也彰显公司经济下行周期中的韧性。

    2、成本红利体现，4 季度展望更好

    18 年3Q 毛利率23.14%，而19 年3Q 单季毛利率23.84%，同比上行70pct。

    主要基于今年5 月开始木浆成本大幅下滑，从年中高点的6000 元大幅回落到3900 元水平，我们测算按照当下木浆水平，公司主力产品双胶纸毛利率将从最低谷11%大幅反弹到26.8%，而这也是企业三季度业绩大幅反弹的主要因素。展望未来4 季度，木浆成本下行将进一步反映到企业生产成本中，太阳纸业4 季度盈利将展望更好。

    3、营运能力优秀，2021 年将是成长大年，维持“强烈推荐 - A”评级短期看，我们认为企业三季度盈利拐点确立后，将盈利至少3 个季度的业绩大幅增长期；3Q 企业营业周期始终低于80 天水平，远好于业内同行水平。展望未来，2020 年公司投放产能水平不高，但2021 年公司将迎来老挝80 万吨项目投产高峰，以及本部40 万吨文化纸项目投产，我们维持公司2019 年、2020 年、2021年的归母净利润分别为20.8 亿元、24.5 亿元、29.4 亿元盈利预测，同比分别增长-7%、18%、20%，目前股价对应19 年PE 为10x，维持“强烈推荐 - A”评级。

    风险提示：原材料价格波动风险；宏观经济及出口下行导致需求不及预期