鼎龙股份(300054)：环保停产影响、费用率增加、硒鼓竞争加剧等因素影响 公司业绩不及预期

投资要点：

    公司发布2019 年三季报：前三季度实现营业收入7.96 亿元（YoY -19.4%），归母净利润1.76 亿元（YoY-23.2%），扣非后归母净利润1.51 亿元（YoY -32.2%）。其中Q3 营业收入2.38 亿元（YoY -24.8%，QoQ -17.4%），归母净利润0.36 亿元（YoY -63.7%，QoQ -59.1%），扣非后归母净利润0.34 万元（YoY-63.7%，QoQ -48.9%），业绩低于预期约40%。同时公司预计全年净利润存在同比下降风险。此外公司拟使用人民币1-2 亿元的自有资金回购公司股份，用于实施员工持股计划或者股权激励 （不低于人民币0.5亿元，且不超过人民币1 亿元）、转换上市公司发行的可转换为股票的公司债券（不低于人民币0.5 亿元，且不超过人民币1 亿元）。

    环保停产影响、费用率增加、硒鼓竞争加剧等因素影响，公司业绩不及预期。公司前三季度营收和归母净利润同比下滑，且Q3 单季度同比环比均出现较大下降，业绩低于预期。主要原因为：一是公司因环保因素进行停产整改，导致公司的产品结构、市场在三季度发生了阶段性变化，影响了当期相关产品收入及利润。现已整改完成，逐步恢复生产。二是公司继续加大了对CMP 等新项目的研发费用开支以及市场拓展费用，相关业务也随着公司的持续投入及全力推动逐步取得成效，同时本期的并购重组事项致使本期各项期间费用较上年同期有所增加；三是公司加快了在硒鼓行业的整合及产业布局，致使相关产品价格波动从而导致公司硒鼓收入及利润同比下降。毛利率方面，前三季度销售毛利率37.51%，同比基本持平，Q3 单季度为34.12%，环比下降3.6 pct。费用方面，公司期间费用率整体上升6.9 pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别上升1.3、1.8、2.7、1.1 pct。

    拟收购国内最大再生墨盒制造商，进一步完善打印耗材产业链。公司为深入拓展打印耗材领域业务，公司正通过实施并购和投资方式布局再生墨盒业务， 打破在通用耗材成品领域只有硒鼓没有墨盒的局面。公司以增资及股权转让相结合的方式已经取得优秀再生墨盒供应商珠海市天硌环保科技有限公司22%股权；同时于2019 年6 月启动重组，拟通过发股及现金支付方式以2.48 亿元收购全球领先、国内最大且自动化专业能力行业领先的再生墨盒生产商北海绩迅电子科技有限公司59%股权，本次交易后，公司将成为全球领先的再生墨盒制造商，进一步促进公司在打印耗材产业链闭环的形成。硒鼓企业面向激光打印机市场，北海绩迅面向喷墨打印机市场，而硒鼓及墨盒产品可以借助上游碳粉、芯片产品的优势迅速打开市场，亦可以带动上游碳粉、芯片产品的销售，真正实现产业联动，巩固上市公司在打印耗材行业的产业地位。北海绩迅承诺2019-21年实现净利润不低于4800、5760、6912 万元，将进一步提升上市公司的营收规模和净利润水平。

    CMP 抛光垫产品、技术再获认可，“芯”“屏”核心材料加速推进。公司2013 年开始CMP 抛光垫研发，2018 年1 月控股时代立夫，成为国内CMP 抛光垫自主国产化唯一核心企业。目前八寸主流晶圆厂已在全面测试鼎汇产品，已有订单客户的持续放量叠加新增客户需求，未来一年公司产品有望实现在八寸晶圆厂的业绩突破。另外，国内十二寸主流晶圆厂也已开始全面测试鼎汇的抛光垫产品，且于上半年已取得十二寸客户的第一张订单，下半年预计将是十二寸客户订单的收获期。此外武汉柔显柔性PI 浆料方面，1000 吨产能预计年底达到量产能力，产品先后在国内知名面板厂商G4.5 以及G6 线开始并部分完成全流程验证。由于外部环境不确定性加强，下游半导体及面板客户国产化替代意愿强烈，公司“芯”“屏”核心材料加速推进。

    投资建议：暂不考虑收购，由于费用增加及硒鼓价格下降，下调盈利预测，预计2019-21 年归母净利润2.46、2.81、3.61 亿元（原值3.57、4.41、5.77 亿元），对应EPS 0.26、0.29、0.38 元，PE 34X、31X、23X。

    根据Wind 一致性预期，同行业可比公司雅克科技、江化微、纳斯达2019 年平均估值41X，维持“增持”评级。

    风险提示：1）产品价格波动的风险；2）CMP 及PI 项目进展不及预期；3）收购进展不及预期