帝欧家居(002798)季报点评：工程零售齐发力 规模效应持续凸显

事件

    公司发布三季度业绩公告，前三季度实现归母净利润4.26 亿元，同比增长57.17%；营业收入41.02 亿元，同比增长29.47%其中，第三季度归属于上市公司股东的净利润1.93亿元，同比增长69.64%。

    点评

    工程零售齐发力，业绩增长持续。本报告期内，公司四项费用率24.21%，同比提升0.51%，环比上半年下降0.76%，其中销售费用率16.03%，同比提升0.91%，环比下降0.78%，管理费用率3.21%，同比下降1.06%，环比提升0.05%，研发费用率4.08%，同比提升0.50%，环比下降0.02%，财务费用率0.89%，同比提升0.15%，环比降0.02%，前三季度毛利率35.94%，同比提升1.4%，环比上半年提升0.48%，净利率10.30%，同比提升1.83%，环比提升1.08%。我们认为公司毛利率及净利率的提升主要因为随着公司与子公司佛山欧神诺陶瓷有限公司高度融合后产生的协同效应，以及凭借欧神诺在工程业务自营模式多年累积的先发优势以及零售业务的渠道下沉产生的规模效应。前三季度，公司经营性现金流2.78 亿，同比增长145.06%，主要因为报告期内回款增加及收到政府补助增加所致。

    精装房渗透率不断提升，工程端业务持续放量。奥维云网地产大数据显示，2018 年全国精装修商品住宅市场渗透率达27.5%，2019 年1-8 月住宅精装新开楼盘同比增长15.9%，开盘套数同比增长10.4%，2019 年精装房市场渗透率有望进一步提升。帝欧家居公司瓷砖业务保持高速增长趋势，欧神诺借助多年来自营工程服务团队累积为集团采购提供优质的服务能力和完善的服务体系等丰富经验，赢得了房地产开发商的青睐，不但继续保持与碧桂园、万科、恒大等存量客户的合作份额大幅增长，在深化与新增客户雅居乐、荣盛、富力、旭辉、华润置地等大型房地产开发商合作的同时，陆续与敏捷、海伦堡、合正、华侨城、景瑞、电建、鸿通等大中型房地产开发商客户构建了合作关系，进一步巩固公司快速发展的势头。随公司产能进一步释放，减少外协采购比重，规模效应凸显助力降本增效。公司在工装市场上已占有主要市场地位。

    零售渠道下沉，“1+N”战略值得期待。欧神诺在零售渠道方面采用多元化渠道布局与深耕，加速网点覆盖、实行通路与服务下沉：通过1）“全面布网”细分县级空白点；2）推动一、二线城市加快“城市加盟合伙商、智慧社区服务店”深度布局。同时利用欧神诺多年来积累的工程服务经验帮助经销商开拓整装和工装市场，为零售发展提供新的增长模式。截至2019 年6 月30 日，欧神诺陶瓷经销商逾800 家，终端门店逾2400 个，经销商门店比去年年底增加700 家，我们预计全年经销商数量有望继续增长。9 月公司发布了“1+N”战略，“1”代表建筑陶瓷，“N”代表围绕陶瓷延伸的多种相关品类，我们认为“1+N”战略是公司陶瓷研发能力跟市场规模日臻成熟的必然结果，值得期待。

    竣工数据降幅继续收窄，1-9 月房屋竣工面积累计同比下滑8.6%，降幅比前值继续收窄1.4 个百分点，占比约70%的住宅竣工面积下滑8.5%，降幅比前值收窄1.1 个百分点，我们看好施工向竣工传导，竣工同比增速已连续3 个月改善，瓷砖行业作为地产后周期装修行业，竣工数据的改善或将带动瓷砖销售回升。

    投资建议：考虑到前三季度尤其第三季度业绩业绩靓丽，我们将公司2019、20 年归属于母公司的净利润从5.05、7.04 亿元调整为5.61、7.12 亿元；对应EPS 分别为1.46 元、1.85 元，维持“买入”评级。

    风险提示：上游地产需求大幅下滑，帐款回收不及预期。