白云机场(600004)：高毛利业务持续增长 费用管控边际向好

事件：白云机场发布2019年三季报

    （1）业务方面

    2019年前三季度，白云机场飞机起降架次累计36.56万次，同比增长3.12%；旅客吞吐量累计5451万人次，同比增长5.29%。其中，三季度实现旅客吞吐量186.55万人次，同比增速7.52%，环比上半年旅客吞吐量4.15%的增速明显向好。

    （2）财务方面

    公司前三季度累计营业收入58.33亿元，同比增长0.51%；累计总营业成本51.21亿元，同比增长10.39%。其中三季度营业收入19.74亿元，同比下降5.25%；营业成本为15.95亿元，同比下降1.63%；实现扣非归母净利润5.22亿元，同比下降42.96%。

    点评：

    1，第三季度收入略低或是有税退租所致，免税、广告业务仍保持高速增长19年03单季度实现19.74亿元收入，同比下降5.25%，调整后（扣除去年同期约2.16亿元民航发展基金返回）收入增速约为5.71%，考虑到03旅客吞吐量增速达到7.52%，第三季度收入增速略低，这可能是航站楼内有税商业退租的影响。但整体来看，12航站楼投产后带来的免税、广告业务还在持续高速增长（广告收入19年保底约6.7亿元），免税逻辑持续兑现的情况下，仍长期看好。

    2，单季成本环比上升主要是劳务支付所致，费用控制有所改善成本方面，201993营业成本15.95亿元，环比201901，02增长近一亿元。主要原因是人工成本和劳务外包增长，接受劳务支付现金较去年同期增加1.2亿；另一方面是支出预算具体实施集中在三、四季度，历史上三、四季度单季成本相较上半年都有所增加。费用方面，除因T2投入使用带來的房产税导致税金增加外，三费均出现不同程度下滑，费用控制能力出现边际改善。

    投资建议：预计公司2019-2021年营业收入分别为78.58，84.8494.88亿元，净利润分别为8.02.11.17，15.20亿元，对应PE为54.17倍、38.91倍、28.59倍。继续给予“推荐”评级。

    风险提示：免税不及预期，运行成本大幅上升