地素时尚(603587):终端改革效果显著 运营健康

类别:公司 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:鞠兴海/杨莹/刘家薇 日期:2019-10-30

收入/归母净利润/扣非净利润同增15.9%/6.65%/21.29%,运营优化。1~9 月公司实现收入17.05 亿元,同增15.9%;归母净利润4.79 亿元,同增6.65%,扣除2018 年计提冲回影响,扣非净利润同增21.29%。

    其中19Q3 收入/净利润分别同增19%/24%。毛利率提升1PCT 至75.47%,销售费用率与去年同期持平,近32.5%,管理费用率提高1.4pct至9%,主要系员工成本增加以及男装研发费用所致,综合使得净利率下降2.44pcts 至28.14%。

    同店提升是业绩主要驱动原因。2018 年起公司加强门店管理,终端改善明显,同时开店谨慎,我们判断2019 年前三季度公司同店呈两位数增速。

    分品牌来看,①DA 贡献收入9.77 亿元,同增13.05%,其中Q3 销售同增11% 。期末拥有门店591 家(直营187/经销404),减少22 家。②DZ 贡献收入5.84 亿元,同增22.83%,其中Q3 销售同增32%。期末拥有门店416 家(直营138/经销278),净增33 家。③DM 贡献收入1.32亿元,同增8.78%,拥有门店53 家。④RAZZLE 拥有直营门店8 家,贡献收入748 百万。分渠道来看,直营与经销并重,分别贡献收入7.63/7.22亿元,同增17.92%/10.76%;线上增速优于线下,线上同增28.75%至2.15 亿元。

    公司运营稳健。应收账款周转天数9 天,较上年持平;存货周转天数较上年同期下降19 天至182 天,库存结构健康。公司现金流稳定,经营活动现金净额5.33 亿元,占营业收入31.35%。

    公司运营能力有望持续提高。公司注重单店质量提升,直营端1)直营终端精细化管理,VIP 数量增长明显。目前有效会员数量约25 万左右,贡献销售占比70%以上;2)注重销售素质提升,店员定期进行培训;3)调整薪酬比例,店员提成与VIP 数量、连带率等相关指标直接挂钩,提高店员销售热情。经销端积极做类直营管理,加强渠道把控力。因而我们判断公司同店增速有望延续。

    投资建议。公司作为中国中高端女装的领军企业,产品极具设计力,供应链把控能力出色,叠加终端管理不断系统化精细化,业绩稳固提升。公司盈利能力及运营能力均处行业领先水平,家族控股分红丰厚。预计2019/2020/2021 年净利润分别为6.47/7.56/8.75 亿元,对应EPS 分别为1.61/1.89/2.18 元,对应估值分别为14/12/10 倍,维持“增持”评级。

    风险提示:宏观经济不景气导致消费疲软;新品牌培育不及预期;供应商变动带来相应风险。