方大特钢(600507)季报点评：三季度或是盈利底部 风雨过后可回归优势地位

业绩概述。2019 年1-9 月，公司实现营业收入为110.94 亿元，同比下降13.21%；营业利润为16.86 亿元，同比下降45.52%；归属于母公司所有者净利润为12.77 亿元，同比下降44.82%。分季度看，三季度归属于母公司所有者净利润为2.22 亿元，同比与环比分别下降77.99%/62.03%。

    量价齐跌致营业收入同比缩水。报告期内，公司营业收入同比下降13.21%。

    从价格上看，我们统计南昌地区螺纹钢售价，2019 前三季度均价为3967.13元/吨，同比下跌3.24%；产量端上，公司5 月底高炉发生燃爆事故，6-9月产量均受影响。在量价齐缩的局势下公司营业收入同比出现明显下滑。

    三季度盈利明显回落皆因产量下降及成本大幅上升。公司三季度归属于母公司所有者净利润为2.22 亿元，同比及环比均有明显的下滑。一方面公司2号高炉在三季度均是处于停产状态，涉及高炉产能125 万吨/年，产能占比近40%。此外，铁矿石价格自二季度末相对钢价开始有明显超额上涨，一般钢企铁矿周期为25-30 天左右，预计公司自7 月起开始使用高价矿，成本的大幅攀升直接使得产品的吨钢毛利受到挤压。我们粗略测算公司三季度整体的吨钢毛利约为614 元/吨，同比与环比分别下降744 元/吨、242 元/吨。

    阶段性高企的固定费用使得吨钢净利被进一步削减。2018 年4 月13 日，公司共授予限制性股票12377.85 万股，共需摊销费用约13.68 亿元，分两期平均摊销。报告期内，公司管理费用率约为9.2%，2019 年以来每个季度吨钢管理费用均在300 元/吨以上，其他长材类企业基本均在100 元/吨以下。

    公司暂时高企的管理费用吞噬企业利润，尤其在三季度产能未能充分释放的情况下，吨钢净利会有明显的下滑。

    三季度或是盈利底部，风雨过后可回归优势地位。公司优异的企业文化及经营管理模式仍是行业效仿典范，奖惩分明的管理机制更加利于企业效率的提升及成本的管控。此外，当前矿价已自高点开始大幅回落，行业成本压力在逐步缓解，待高价矿库存消化后，吨钢毛利受益成本端调整有回升空间；另一方面公司发生高炉燃爆事故后已停产近5 个月，待燃爆事故影响结束后，公司产量可逐步回升；第三，公司股权激励费用采取加速计提的方式，至2019 年三季度末公司已累计提取18 个月，预计在2019Q4 及2020Q1 期间管理费用压力可逐步得到缓解。综上我们认为三季度或是全年盈利低点，风雨过后公司可逐步回归优势地位，预计2019-2021 年净利润分别为16.51/19.53/26.75 亿元，对应PE 为7.5/6.3/4.6 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：需求下滑超预期风险；高炉复产进度低于预期风险；持续高分红的不确定性风险。