高德红外(002414)：前三季度业绩大幅增长 军民市场齐头并进

事件：公司发布2019年三季报，前三季度实现营业收入10.58亿元（同比+108%），归母净利润2.35 亿元（同比+142%），每股收益0.25 元/股。

    点评：（1）公司前三季度实现营业收入10.58 亿元，同比大幅增加108%，其中Q3 实现营业收入3.91 亿元，同比大增120%，主要系公司军品订单持续恢复以及相关型号实现批量交付，同时探测器、机芯以及民品销售规模增长所致。（2）公司前三季度实现归母净利润2.35 亿元，同比大增142%，其中Q3实现归母净利润0.85 亿元，同比大增1537%。前三季度归母净利润增速高于营收增速的主要原因包括：a）财务费用同比下降56%，主要系归还贷款导致的利息支出减少所致；b）信用减值损失同比下降174%，主要系报告期计提应收坏账所致；c）资产处置收益同比增加307%，主要系处置凤凰山地块产生收益所致；d）所得税费用同比下降84.34%，主要系依据税收政策计提所得税费用所致。（3）公司前三季度毛利率54%，相比去年同期微降1.2pct，主要系红外热成像仪及综合光电系统毛利率下降所致；前三季度销售费用率/管理费用率/财务费用率相比去年同期依次下降3.6/9.1/1.5pct，盈利能力大幅改善；前三季度研发费用率相比去年同期下降6pct，主要系报告期营业收入大幅增加所致。（4）在资产负债方面，a）存货，较期初上升27%，主要系公司备货增加所致，表明公司订单饱满；b）应收账款，较期初增加24.3%，主要系销售增加及货款结算集中在年末结算的行业特点所致；c）预付款项，较期初增长45%,主要系报告期按合同约定支付预付款所致；d）预收款项，较期初增加35%，主要系按合同约定收到预付款所致。（5）在现金流方面，经营活动现金流净额，本期4505 万元，去年同期-5413万元，主要系销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期增加所致。

    军品新旧型号产品无缝衔接，保障业绩长期增长。公司凭借多年来在红外行业的技术领先和创新优势，积极参与各军兵种多类型型号产品竞标项目，多款产品填补国内空白，承担多个重点型号高端装备类系统产品的研制工作并为国内唯一供应商，具有显著的竞争优势。受军改影响，公司前期军品订单交付延迟，收入增长放缓；随着军改影响消除，军品采购逐步恢复，公司多个前期中标型号产品陆续定型并开始在各军兵种大批量交付，2018 年12 月至今公告的军品订单超过6 亿元。此外，公司立足近年来自主研发完成的军工装备类产品的研制定型、批产工作经验，持续投入研发多个高科技完整武器系统，并将逐步进入实物竞标阶段。公司已有产品收入高速增长，新型产品储备充足，为业绩的长期稳健增长奠定了基础。根据近期公司董秘对投资者提问的回复，汉丹机电火工区一期建设基本完成，设备安装调试同步进行。随新火工区的建成投产，汉丹机电在非致命性弹药及信息化弹药的产能将进一步释放，同时保障了公司批量在即的某型号武器系统按时交付。

    民品拓展已见成效，打破军品市场天花板。公司依托领先的红外技术积极布局消费电子、个人视觉、智能家居以及夜市交通等重点领域，与国内安防监控及无人机领军企业实现战略合作，在民用无人机领域、特殊用途视频监控产品、新能源汽车夜视系统等领域分别展开进一步业务突破，促进了上述领域产品的全国产化进程。公司全面打造红外“芯”平台战略，随着晶圆级封装探测器的大批量生产，封装效率将会大幅提高、器件成本将有效降低，民品市场将随着成本降低而实现更多应用场景的大规模拓展，打破军品领域天花板。

    布局“金字塔形”全产业链，“高德”模式打造无可替代的竞争力。公司以尖端的创新技术突破西方封锁，成功搭建了从红外探测器芯片至完整武器系统“金字塔形”全产业链，形成以红外热像技术为核心的三层架构。1）基础核心器件：公司是国内唯一成功搭建三条探测器芯片（制冷、非制冷）批产线的企业，实现具有完全自主知识产权、高性能“中国红外芯”的大批量生产能力，成为国内产品线最齐全的红外热成像探测器芯片及应用解决方案供应商。2）综合光电系统：公司以高端化、系统化、集成化为发展方向，承担了我军多个重点型号高端装备类系统产品的研制工作并为国内唯一供应商。3）完整武器系统：公司是国内首个取得完整武器系统总体资质的民营企业，是有别于其他红外厂商最显著的特征。目前公司已正式承担某型号DD 武器系统研制任务，组建国内第一个民营DD 研究院，积极参与多个全新体制完整武器系统预研及竞标，多款对标国际最先进的武器系统，填补国内空白。公司领先的技术水准及独特的“高德”模式形成了截然区别于行业内其他企业、不可替代的核心竞争力。

    投资建议：公司在国内红外探测领域处于绝对的龙头地位，考虑到公司军品业务前期订单不断交付产生收入以及新型产品积极竞标， 民品业务拓展较为顺利， 我们预计公司2019/2020/2021 年可实现归母净利润2.66/3.44/4.25 亿元，EPS 0.28/0.37/0.45 元，对应PE 78/60/49 倍。首次覆盖，给予公司“增持”评级。

    风险提示：军品订货不及预期，民品业务拓展不及预期。