杭氧股份(002430)2019年三季报点评：业绩有所下滑 但未来产能增长更值得关注

公司发布2019 年前三季度报告，前三季度实现营业收入59.87 亿元，同比增长0.32%，实现归母净利润5.32 亿元，同比下降1.47%；单三季度实现营业收入19.13 亿元，同比下降16.52%，实现归母净利润1.33 亿元，同比下降34.19%。

    评论：

    业绩同比下降，但产能增长值得关注。

    1）结合公司当前所处的经营阶段，以及此前公司披露公告显示，我们认为公司较大概率在三季度进行了气体项目产能的建设，导致制造板块空分设备排产更多地向内部销售倾斜，对外销售设备占比及金额下降，使得收入与利润同比降低（公司资产负债表端，固定资产及在建工程环比合计增加超过2 亿元，推测即为设备内部销售产生）。

    2）气体价格同比有较大幅度下降。根据卓创资讯统计，三季度全国零售气体市场氧氮氩价格同比下降40%-50%。考虑到公司零售业务价格并不完全随行就市（有部分面向大客户从而阶段性锁价，部分产品与终端市场中间存在渠道商），因此我们预计气体业务贡献利润下降幅度小于市场零售气价下降幅度，气体业务呈现一定平滑波动的能力。

    现金流同比大幅提升，预收款项环比增长。

    单三季度公司经营活动现金流净额3.31 亿元，同比大幅提升59.85%。此外，公司预收款项环比增加，进一步体现出公司在手未完成对外订单金额在增长。

    气价进入探底阶段，产能有望迎来大幅增长。

    我国工业气体零售价格在2019 年开始高位回落，经历了前三个季度的同比持续下降，我们判断当前气价位置的向下风险已大部分释放（氧氮价格相较历史底部还有20%-30%，氩气相较底部还有50%，但氩气在公司零售气销量中占比较少）。此外，公司于年中披露广西二期、山钢莱芜、山西杭氧二期、河南杭氧三期、萍钢二期以及江西杭氧等项目均处于推进状态，预计2020 年公司产能有望实现大幅度增长。考虑到未来潜在的直接收购产能项目，预计乐观情况下一年内公司产能增幅有望接近40%-50%，值得关注。

    盈利预测、估值及投资评级。考虑到2019 年气体价格下降幅度较大，我们下调公司盈利预测，预计2019-2021 年实现归母净利润为7.7、9.8、10.6 亿元（前值：9.0、10.5、11.5 亿元），EPS 0.80、1.01、1.10 元（前值：0.94、1.09、1.19元），对应PE 15、12 和11 倍，考虑到公司产能持续成长，具备一定成长属性，给予20 倍PE 估值，调整目标价16.0 元/股（前值18.68 元/股），维持“推荐”评级。

    风险提示：气体项目推进低于预期，零售气价格波动。