浙江龙盛(600352)：中间体价格高位稳定 地产业务开始进入收获期

公司2019 年前三 季度实现营收166.23 亿元（yoy+14.11%）； 归母净利润38.82 亿元（ yoy+22.13%）； 扣非后归母净利润33.80 亿元（yoy+9.85%）；经营活动产生现金净额42.41 亿元（yoy+51 倍）；ROE17.68 亿元，同比提高0.25pct。其中Q3 单季度营收69.74 亿元（yoy+29.17%, qoq +42.97%）； 归母净利润13.51 亿元（yoy+2.30%,qoq+6.43%），扣非后归母净利润13.28 亿元（yoy+5.15%, qoq+20%）， 公司Q3 营收、经常性业务归母净利润环比有较大幅度提高，我们分析认为主要系公司房地产业务开始确认收入所致

    Q3中间体价格维持稳定，染料量价齐跌：公司Q3中间体贡献收入11.30亿元（yoy+19%，qoq-13%），销售均价4.60 万元/吨（yoy+20%,qoq -1%），销量2.45 万吨（yoy+0,qoq-12%），公司在间苯二胺、间苯二酚等领域的拥有绝对市场话语权，中间体产品仍然延续上半年的高价态势。中间体在公司（染料+中间体+助剂）中收入占比持续稳定在30%附近。

    染料业务板块Q3贡献收入26.39 亿元（yoy-22%,qoq+3%），销售均价4.12万元/吨（yoy-13%,qoq-29%），销量6.41 万吨（yoy-10%,qoq+46%）， 第三季度作为染料需求的传统旺季，但在终端纺织服装市场受贸易战影响下需求表现疲软再加上行业库存较高，较之往年需求偏淡。公司助剂产品在Q3 继续贡献2.67 亿元收入，整体保持稳定。公司中间体+染料+助剂合计实现收入40.35 亿元（yoy-12%, qoq-2%）。

    地产业务开始进入收获期，预计Q3 贡献收入约20 亿元：根据公司三季报数据，我们估计公司房地产业务在第三季度开始确认收入，预计Q3 地产业务贡献收入体量约20 亿元左右。公司目前拥有上海静安大统、上海静安黄山路、上海华兴新城、上虞高铁新城四大地产项目，根据公司此前公告静安黄山路项目（投资27 亿元）建设进度最快公司此前已确认预收款25 亿元，结合公司三季报资产负债表Q3 末公司预收账款环比减少23 亿元，我们分析认为应系该项目预收款在Q3 结转收入所致。此外公司上海静安大统（投资约63 亿元）有望在明后年开始实现销售，公司投资最大（约250 亿元）的华兴新城业将在今年完成拆迁工程。可以看出公司地产业务开始逐步兑现收入，开始进入现金回流周期，地产业务的资金回流也有利于提高公司未来现金分红率、加大新业务的投资发展。

    公司前三季度销售毛利率41.58%，同比降低4.29pct 其中Q3 为34.10%，同、环比均有大幅变动，除染料价格在高位有所回落外，我们认为主要由于体量较大的地产业务开始确认收入，带来公司业务结构变化所致。公司Q3 各项费用中财务费用环比减少0.36 亿元，主要系利息费用减少所致，公司资产负债率在三季度末下降至49.44%，环比减少5.62pct。同时由于持有的金融资产公允价值变动，公司Q3 确认公允价值变动净损失1.61 亿元，以及处置金融资产投资损失0.41 亿元，金融资产的价值变动也加大了公司季度净利润的变动。

    盈利预测：暂维持公司2019-2021 年归母净利润50.32、55.02、62.97 亿元的预测，对应EPS 分别为1.55、1.69、1.94 元/股，对应PE 分别为9.3X、8.5X、7.4X, 维持“买入”评级。

    风险提示：下游需求持续走弱；产品价格大幅下跌