登海种业(002041)：业绩与预告一致 品种优势仍待提升

　　1~3Q19归母净利同比+118.48%，业绩与预告一致登海种业公布1~3Q19业绩：公司1~3Q19收入3.68亿元，同比+11.49%；归母净利0.12亿元，同比+118.48%，业绩在公司预告区间内，且符合我们预期。3Q19收入0.60亿元，同比+79.30%，归母净利-0.19亿元，同比+32.61%，公司表示3Q19业绩增长主要源于新增常规稻种业务，小麦种销量增长及费用下降。

    　　1）公司预收账款回升：制种行业销售季节性较强，3Q19为公司销售淡季，而预收款可初步反映4Q19销售旺季情况。截止3Q19末，公司合并口径预收账款同比+33.29%至5.78亿元，母公司口径预收账款同比+24.17%至3.08亿元，这表明本销售季内，公司玉米制种业务销售有所改善。

    　　2）1~3Q19公司资产减值损失同比增加0.50亿元，主要因个别子公司清算，公司对其存货计提跌价准备；3）1~3Q19公司研发费用同比59.97%至0.55亿元，主要因公司加强育种新技术的研究与储备。

    　　发展趋势

    　　玉米价格向上，玉米制种经营环境改善：因供给侧结构性改革，玉米产量下降；且下游工业消费增加，带来玉米需求增量。据CASDE数据，19/20产季全国玉米产需缺口1,592万吨，同比扩大824万吨，我们据此判断玉米供需格局好转，国储库存继续消化，玉米价格处向上通道，制种行业外部环境也有望改善。

    　　品种优势不足，提升竞争力是长期方向：国审品种大量涌现，玉米制种行业竞争趋于激烈。而公司主力品种先锋335、登海605推广时间已久，登海618推广面积较小且无明显增长，登海685推广面积提升但受区域限制。1~3Q19公司11个玉米新品种通过国家审定，品种储备增加，但因新品种推广尚需3~5年，我们认为公司短期业绩增长动力不足。向前看，我们认为加快育种研发，寻找新的优势品种仍是公司长期发展方向。

    　　盈利预测与估值

    　　股价对应19/20年2.6/2.5倍市净率。因公司玉米种竞争力提升有限，我们下调19/20年归母净利预测28.8%/18.3%至0.45/0.57亿元，同时考虑估值整体修复，维持目标价8.2元不变，对应2019/2020年2.6/2.5倍市净率，-2%空间。维持中性评级。

    　　风险

    　　品种推广低于预期；行业供求关系恶化；自然灾害风险。