通富微电(002156)公司研究：专业化封测布局 AMD加持与合肥放量可期

国内集成电路封测领军企业之一，涵盖先进封测技术。通富微电成立于1997年，2007 年深交所上市。公司主营业务为集成电路封装测试，封装方面目前已拥有Bumping、WLCSP、FC、BGA、SiP 等先进封测技术，QFN、QFP、SO 等传统封测技术以及汽车电子产品、MEMS 等封测技术；测试方面目前已覆盖圆片测试、系统测试等测试技术。通富微电产品线更专注于FC、Bumping 和存储方向，受益下游客户AMD 和存储客户弹性大。

    考虑到谨慎的折旧处理，公司实质盈利能力优于表现财务指标。几大封测厂实质盈利能力是相近的，通富微电EBITDA/营业收入表现略好于竞争对手，行业中枢在17~18%。通过计算EBITDA/收入，通富微电2016/2017/2018年EBITDA 分别为8.52/12.44/12.56 亿，表现不弱于同行；如果通过从扣非净利润加回折旧的算法，通富微电2016/2017/2018 年扣非净利润+折旧为7.62/8.96/10.63 亿元。

    Fabless 模式下，AMD 凭借代工厂先进制程赶超竞争对手的IDM 模式。

    AMD 凭借台积电先进代工工艺，在高端制程上反超IDM 的竞争对手英特尔，消费级和企业级CPU 均有望进入快速增长期，根据Digtimes，AMD 的EPYC（霄龙）芯片由台积电的CoWoS 技术封装，而消费级的7nm CPU 和GPU是矽品和通富微电分担封测。

    国内封测领军企业之一，受益于大客户业务进展及国产替代。半导体封测景气修复，公司受益于大客户凭借代工厂制程优势在CPU 领域逐渐赶超竞争对手、国产DRAM 逐渐放量。同时，公司作为CPU、GPU 等芯片国产替代的重要封测环节，有望持续受益。我们预计，通富微电2019/2020/2021 年收入分别为80.98/96.57/111.22 亿元，归母净利润分别0.9/3.92/5.64 亿元。

    首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：下游需求不达预期；全球供应链风险；行业竞争加剧的风险。