德赛西威(002920)：Q3营收有所改善 减值拖累利润

Q3 营收增长，减值拖累净利润水平。2019 年10 月28 日，公司发布2019年三季报，2019 年前三季度营业收入为35.46 亿元，同比-12.70%；归母净利润为1.43 亿元，同比-57.79%；其中Q3 单季营业收入为12.74 亿元，同比+6.10%，归母净利润为0.41 亿元，同比-21.02%。我们认为，Q3 行业销量降幅逐步收窄，终端情况持续改善支撑公司营收水平增长，而计提信用减值损失明显拉低净利润水平。

    Q3 毛利率水平同环比均有所改善，而净利率水平受费用率及减值等影响处于历史低位。公司Q3 毛利率同比提升0.63pct，环比提升0.85pct；销售费用率、管理费用率（含研发）及财务费用率分别同比+1.66pct、-0.23pct、+0.11pct，环比分别+0.81pct、-1.70pct、-0.01pct。

    行业低谷期持续布局汽车智能网联及自动驾驶技术，募投项目开始动工建设，参股智能驾驶创业公司纽动科技及Momenta。公司募投项目中汽车电子移动互联技术集成产业化建设项目以及汽车电子移动互联技术研发中心建设项目于三季度开始动工建设，同时参股纽动科技及Momenta 两大智能驾驶创业公司（约1 亿元）。

    盈利预测与投资建议。公司是国内智能座舱的领跑者，我们判断未来单车价值量提升空间在于数字化仪表、车联网、ADAS 传感端等，具备虚拟仪表平台开发能力，环视360 订单已量产，24GHz 毫米波雷达已取得订单，并布局座舱域控制器及ADAS 域控制器研发，行业空间广阔，但受行业整体景气度及新布局产品仍处投入期等因素影响，短期内业绩较难释放。我们预计2019/2020/2021 年EPS 分别为0.40/0.64/0.95 元， BPS 分别为7.51/7.98/8.67 元。参考同行业公司估值水平，考虑公司作为汽车电子龙头，未来智能座舱及ADAS 空间广阔，给予2019 年60-67 倍PE，合理价值区间为24.00-26.80 元，对应PB 为3.20-3.57 倍，对应PS 为2.68-2.99 倍，维持“优于大市”评级。

    风险提示。汽车行业周期性波动；研发进度低于预期；资本投入低于预期；座舱智能化及ADAS 进度不及预期