济川药业(600566):蒲地蓝收入出现波动 其他产品收入保持增长

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:李点典 日期:2019-10-29

  事件:公司发布19年三季报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为58.4亿元、13.1亿元和12.4亿元,分别同比-3%、-0%和+1%,低于我们三季报报前瞻的预期。点评如下。

      193蒲地蓝收入同比下滑,影响当期业绩。193公司收入、归母净利润和扣非归母净利润同比分别-15%、-27%和-17%。我们估计193蒲地蓝收入同比下滑,主要有两个原因:1、医院端191、2发货较多,193主动控货消化渠道库存,对应3期末应收账款较期初下降3亿左右;2、OTC端蒲地蓝受宏观经济及竞争对手压力影响,销量下滑较多。我们预计公司对OTC的费用投入、人员激励等均有调整,期待未来改善。其他产品,包括小儿豉翘、雷贝拉唑胶囊、琥珀酸铁等保持快速增长。

      191-3分产品来看,我们估计:蒲地蓝受3影响,报告期收入同比下滑;小儿豉翘保持了30%左右的高增长;琥珀酸铁保持了40%左右的高增速(183高基数),我们预计19年全年保持40%-50%的增长;成熟品种雷贝拉唑肠溶胶囊保持了10%左右的稳健增长。

      蒲地蓝收入下降影响费用率水平。191-3公司产品毛利率84.45%,同比下降0.12个百分点;销售费用率49.77%,同比下降0.99个百分点,我们估计毛利率和销售费用率较高的蒲地蓝收入占比降低是公司毛利率和销售费用率降低的原因。管理费用和研发费用环比基本持平,但由于收入下滑,所以管理和研发费用率均有所提升。

      积极应对医保调整影响。公司蒲地蓝消炎口服液、蛋白琥珀酸铁口服溶液等产品未纳入19年国家医保目录,已纳入部分省级医保目录。如未来上述产品仍未进入国家医保目录,则可能面临未来3年内退出各省级医保目录的风险。公司积极应对医保调整风险,包括积极增加国家医保或者具有进入国家医保潜力的品种,增加非医保销售的渠道和终端等。

      调整盈利预测,维持“审慎推荐-A”评级。我们预计公司19-21年净利润增速分别为4%/6%/5%,对应EPS分别为2.15/2.27/2.38元(调整前为2.36/2.68/3.04元)。公司核心产品受医保调整影响,但其他产收入保持快速增长。当前股价对应19年pe估值13x,维持“审慎推荐-A”评级。

      风险提示:产品销售不达预期;产品调出地方医保风险;研发进度不达预期;产品质量风险;商业贿赂风险。