太阳纸业(002078)：盈利能力继续改善 逐渐走出底部

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    公司发布2019年三季报：公司2019年前三季度实现营收164.01亿元，同比增长1.81%；归母净利润14.85 亿元，同比减少17.57%；扣非后归母净利润14.58 亿元，同比减少18.12%。其中单三季度实现营收56.25 亿元，同比减少0.20%；归母净利润5.98 亿元，同比增长4.37%；扣非后归母净利润5.95 亿元，同比增长4.35%。

    点评：

    营收小幅下滑，业绩符合预期。公司19Q1/ Q2/ Q3 分别实现营收54.51/53.25/ 56.25 亿元，同比增长分别为8.13%/ -1.97%/ -0.20%，三季度营收环比增速略有回暖。19Q1/ Q2/ Q3 分别实现3.80/ 5.06/ 5.98 亿元，分别同比变动-38.34%/ -17.18%/ +4.37%，业绩逐季回暖趋势明显。我们认为文化纸行业当前已到逐渐到周期底部，公司营收将有望继续改善；另一方面，在2020 年外废禁止进口政策落地后，原材料将进一步收缩，而公司早年即在老挝布局，即将进入收获期，其废纸浆和半化学浆产能布局将进一步凸显公司的成本优势，未来盈利能力有望持续改善。

    毛利率同比、环比提升明显，盈利能力改善。公司前三季度毛利率为21.13%，同比下滑4.47pct，Q1/ Q2/ Q3 毛利率分别为17.70%/ 21.77%/23.84%，毛利率逐季提升趋势明显，单三季度毛利率同比提升0.70pct。费用率方面，公司前三季度期间费用率为10.41%，同比小幅提升0.29pct，主要原因为公司本期加大研发投入，研发费用同比增加90.34%。受毛利率提升影响，公司前三季度净利润率分别为6.99%/9.67%/ 10.72%，逐季改善明显，其中单三季度同比大幅提升2.59pct，盈利能力继续改善。

    盈利预测及估值：预计19-21 年EPS 分别为0.82、0.93、1.15 元，对应PE 分别为10X、9X、7X。维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格大幅提升，项目建设不及预期