华鲁恒升(600426)三季报点评：业绩符合预期成本环比有所提升

事件：

    公司发布2019 年三季报，报告期内公司实现营业收入106.1 亿元，同比下降2.19%，归母净利润19.12 亿元，同比下降24.55%，扣非净利润18.79 亿元，同比下降25.91%；其中三季度单季实现营业收入35.35 亿元，同比下降8.22%，环比增长0.06%，归母净利润6.03 亿元，同比下降29.38%，环比下降9.6%，基本符合预期。

    投资摘要：

    三季度公司主要产品市场延续偏弱态势。三季度公司基础化工品价格涨跌互现，主要产品DMF、己二酸、醋酸、乙二醇、正丁醇市场均价分别为4806 元、8174 元、3068 元、4603 元、6418 元/吨，环比分别上涨0.14%、1.8%、14.8%、0.1%、3.1%，尿素、辛醇、甲醇、三聚氰胺、液氨市场均价分别为1846 元、6441 元、2048 元、5488 元、2828 元/吨，环比分别下跌5.7%、13.4%、7.4%、4.6%、7.0%。

    持续发挥多元联产优势抵御弱势行情。公司充分发挥“一头多线”柔性多联产优势，根据不同产品市场行情调节产量，使得三季度业绩继续保持较好水平。

    从销售收入看，三季度公司有机胺、醋酸及衍生物、多元醇收入分别为5.1亿、4.1 亿和7.9 亿元，环比分别增长16.1%、6.8%、11.5%；肥料、己二酸及中间体收入分别为9.3 亿、4.0 亿元，环比分别下降7.5%、2.5%。

    从销售价格看，三季度公司己二酸及中间体、醋酸及衍生物、多元醇销售均价分别为7407 元、2812 元、4524 元/吨，环比分别上涨1.2%、14.4%、0.8%；肥料、有机胺销售均价分别为1440 元、4414 元/吨，环比分别下跌7.1%、1.1%。

    从销量看，三季度公司有机胺、多元醇销量分别为10.4 万、17.4 万吨，环比分别增长17.3%、10.7%；肥料、己二酸及中间体、醋酸及衍生物销量分别为64.5 万、5.4 万、14.6 万吨，环比分别下降0.5%、3.6%、6.7%。

    三季度液氨、甲醇市场偏弱，乙二醇市场较好，公司提高了甲醇及液氨自用比例，增加了有机胺和多元醇产量。在多元联产平台下，公司充分利用现有合成气资源，调节不同产品产量，实现了盈利最大化。

    原材料价格涨跌互现，成本总体小幅增加。三季度公司营业成本25.7 亿元，环比增加4.2%，其中主要原材料煤炭市场均价环比微跌1.8%，丙烯和纯苯市场均价分别为7752 元、5339 元/吨，环比分别上涨8.9%、21.5%，使得己二酸和丁辛醇生产成本增加明显。公司经过多年持续不断的技改升级，具有较强的成本控制能力，也是其三季度业绩维持较好水平的重要因素。

    新项目顺利建设打开未来成长空间。公司投资15.72 亿元建设精己二酸品质提升项目（16.7 万吨/年），投资49.8 亿元建设酰胺及尼龙新材料项目（30 万吨/年），目前建设顺利，其中精己二酸项目有望2020 年下半年投产，两个项目达产后预计实现营业收入76 亿元，利润总额7.4 亿元，增强未来成长性。

    盈利预测及投资建议：三季度公司在主要产品市场行情弱势环境下，依然取得良好的业绩，充分体现其优秀的经营水平。我们维持此前盈利预测，预计2019~2021 年公司EPS 分别为1.55 元、1.79 元、1.93 元，当前股价对应PE分别为10.3、9.0、8.3 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：产品价格持续下跌、下游市场需求不足、新项目投产不及预期