司太立(603520)2019三季报点评:业绩略超预期 产能释放分享造影剂行业高景气红利

类别:公司 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:江琦/祝嘉琦 日期:2019-10-29

事件:公司发布三季报,2019 年前三季度实现营业收入9.86 亿元(55.43%);归母净利润1.37 亿元(62.08%);扣非净利润1.34 亿元(59.01%)。三季度实现营业收入3.50 亿元(69.74%);归母净利润4431.13 万元(123.58%);扣非净利润4343.98 万元(107.57%)。

    业绩略超预期,产能释放分享造影剂行业高景气红利。公司业绩持续快速增长,由于今年受到产能瓶颈影响,我们预计公司内生增长20-30%,其余来自收购海神制药带来的并表。目前,国内造影剂行业快速发展,公司核心下游客户恒瑞医药的碘克沙醇市场供不应求(预计三季报增长40-50%),亟待公司产能释放。而全球造影剂市场集中原研,仿制药替代空间庞大。随着这一轮的新建产能释放,公司有望分享国内造影剂市场的快速发展,同时在海外市场持续抢占原研市场,实现快速发展。

    毛利率稳步提升,财务费用有望逐步降低。公司2019Q3 毛利率42.01%(同比0.57pp/环比0.39pp),预计产品售价保持稳定,公司通过技改持续降低成本,提升盈利水平。销售费用率、管理费用率和财务费用率为0.76%(-0.33pp/-0.01pp)、14.29%(-2.52pp/-0.59)和7.87%(3.12/1.73)。其中财务费用较高,主要由于现金收购海神制药带来负债的提升,预计随着后续再融资的发行,以及现金流的还款,财务费用有望逐步降低。

    API 产能释放在即,下游需求旺盛。需求端:国内市场核心客户恒瑞的终端制剂快速增长。海外市场仿制药占比低,发展空间广阔,。供给端:产能瓶颈破除在即。公司核心产品碘海醇的产能由目前的650 吨增加至1330 吨;碘克沙醇200 吨至400 吨;碘帕醇由250 吨至500 吨,整体产能扩张一倍,保障后续的持续增长。新生产线已经于2019 年中开始试生产,考虑客户变更生产基地以及生产线审计,预计2020 年新产能开始放量。公司于2018 年收购竞争对手海神制药,扩充产能的同时巩固龙头地位。我们认为在规模效应、客户粘性以及时间成本三重壁垒下,司太立有望持续保持造影剂的龙头地位。

    国内制剂迎来收获期,海外市场多点布局。1)国内市场:目前已申报4 个主要碘造影剂产品,其中碘克沙醇与碘帕醇已经完成技术审评,等待最后现场核查,碘海醇注射液已经于上半年二次发补,预计2020 年均有望获批。公司产品按照新4 类申报,一旦获批将视同通过一致性评价,在当前全国集采持续推进的背景下,公司制剂销售能力的短板被弱化,制剂产品获批后有望凭借集采实现放量。2)海外市场:在重点大客户所在地区以外的国家,公司积极布局自有制剂的销售。此外,公司收购的海神制药旗下子公司IMAX 爱尔兰已经取得欧盟多国的碘海醇注射剂批文,目前通过海外CMO 企业生产代工。后续随着上海司太立逐步通过海外认证,双方的协同效应有望体现。

    盈利预测:我们预计2019-2021 年公司营业收入12.42、15.28 和19.05 亿元,同比增长39.44%、23.03%和24.74%。归母净利润1.77、2.57 和3.58 亿元,EPS 分别为1.05、1.53 和2.13 元,同比增长88.70%、45.41%和39.23%,目前股价对应2019-2021 年估值分别为39/27/19 倍。考虑公司处于快速发展及竞争格局良好的造影剂行业,叠加自身产能释放和制剂发展的快速增长,参考可比公司,维持“买入”评级。

    风险提示事件:原材料与原料药价格缺口缩小的风险;销售客户集中的风险;ANDA 获批或销售不达预期的风险;披露预测方法及结果的局限性。