广汇汽车(600297):后市场业务毛利率承压 内部调整缓解上下游压力

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:任丹霖/奉玮 日期:2019-10-29

3Q19 业绩基本符合预期

    广汇汽车1-3Q 实现营收1,221.8 亿元,同比增长1.5%,归母净利润22.5 亿元,同比下滑28.8%;3Q19 单季度实现营收414.7 亿元,同比下滑1.9%,归母净利润7.36 亿元,同比下滑29.4%。业绩基本符合我们的预期。

    发展趋势

    新车营收跑赢行业,后市场业务毛利率承压。公司3Q 整车销售收入小幅同比下滑2%,受到国六切换需求透支影响较小,同交强险同比下滑14%数据相比大幅跑赢,我们认为主要受益于公司产品组合优化,及豪华车占比提升。公司3Q 后市场业务毛利率均出现同环比下滑,其中维修业务除了受到广汇宝信装潢毛利由维修调整至整车销售业务中影响之外,客户维护成本提高,使得毛利率同比下滑2.3ppt 至32.1%。考虑到融资环境趋紧成本上升,公司继续控制融资租赁业务发展规模,收入与毛利率均出现明显下滑。

    资产负债表优化,经营现金流改善。公司1-3Q 偿还了部分借款及兑付大额到期应付票据,使其资产负债率同18 年年末相比下降3ppt 至64.4%。同时公司对库存商品进行清理,期末存货同去年末相比下降22.6 亿元,同时营运效率提升,存货与应收账款周转天数均同比改善,使公司经营现金流净额同去年末相比增加50.6亿元至净流出49.5 亿元。

    以谨慎态度应对寒冬,内部调整缓解上下游压力。公司19 年收购与新建门店速度大幅放缓,对扩张网络持更为谨慎态度,今年前三季度新增17 家门店,但同时关闭10 家门店,对现有网络进行策略性调整,我们预计公司将集中关注现有门店的管理优化和经营效率的改善。今年经销商继续受累于乘用车行业低迷,终端以价换量现象明显,使经销商行业盈利水平大挫,公司内部资源整合和持续降本优化或将成为消化经销商上下游压力的主要对策。

    盈利预测与估值

    考虑到目前终端折扣依旧较高,或将继续拖累4Q 经销商盈利能力,我们下调公司2019/2020 年净利润4.7%/4.1%至32.1 亿元/35.9亿元。当前股价对应2019/2020 年9.8 倍/8.8 倍市盈率。维持跑赢行业评级,但由于盈利预测调整,我们下调目标价4.7%至4.50 元对应11.4 倍2019 年市盈率和10.2 倍2020 年市盈率,较当前股价有16.6%的上行空间。

    风险

    车企补贴低于预期。