宁德时代(300750)：营收稳健增长 盈利短期承压

事件概述

    公司发布2019 年三季报，2019 年Q1~Q3 实现营收328.6 亿元，同比增长72%；归母净利润34.6 亿元，同比增长46%；扣非归母净利润29.6 亿元，同比增长49%。其中2019Q3 实现营收125.9 亿元，同比增长29%；归母净利润13.6 亿元，同比下滑7%；扣非归母净利润11.5 亿元，同比下滑11%。三季报业绩接近业绩预告中值，符合市场预期。

    分析判断：

    过渡期后行业需求疲软，但公司市占率再创新高，助力营收稳健增长

    2019 年的新能源汽车补贴政策过渡期为3 月36 日~6 月25 日（公交车为5 月8 日~8 月7 日），过渡期后国补较2018 年平均下滑幅度超过50%，且除公交车外其他车型取消地补。抢装导致过渡期后行业销量承压，根据中汽协数据，2019Q3 新能源汽车销量24.5 万辆，同比下滑19.1%，环比下滑30.4%。根据GGII 数据，2019Q3 公司动力电池装机量7.8GWh，同比增长44%，在行业需求疲软的大背景下市占率再创新高，达到63%，体现出公司动力电池产品极强的市场竞争力。得益于市占率提升，公司Q3 营收仍维持稳健增长。

    毛利率下降费用率上升，盈利水平短期承压

    过渡期后补贴退坡部分由新能源汽车产业链共同承担，2019Q3 公司的动力电池等产品售价有所下降，这导致公司毛利率同比下降3.34pct 至27.93%。同时，公司在2019Q3 期间费用率有所上升，其中：销售费用率同比提升1.28pct 至5.35%，主要是因为公司加大市场开拓力度导致销售费用增加；管理费用率同比提升0.60pct 至4.50%；研发费用率同比提升2.30pct 至6.69%，主要是因为研发投入力度加大；财务费用率同比下降0.31pct 至-1.62%；四项费用率合计14.92%，同比增长3.87pct。毛利率下降叠加费用率上升，2019Q3 公司净利率11.23%，同比下降4.85pct，盈利水平短期承压。

    研发投入大，积极布局中上游，行业地位稳固

    公司的研发费用率大致维持在6~8%的水平，考虑到公司体量远超国内其他动力电池企业，研发支出力度竞争对手无法企及。

    同时，公司也积极向中上游布局，9 月3 日公告在宁波投建正极材料产能，提升垂直一体化整合程度，9 月4 日公告认购澳大利亚Pilbara 股权，锁定核心资源供应。公司在国内已经与上汽、广汽、东风、吉利、一汽等成立合资公司，与主流车企利益深度绑定；在海外已经与大众、宝马、戴姆勒、现代、捷豹路虎、标志雪铁龙、沃尔沃等一线车企开展合作，行业地位稳固，未来将持续受益于新能源汽车产业的快速发展。

    投资建议

    2019Q1~Q3 公司动力电池国内市占率超过50%，同时公司也在积极拓展海外客户，德国图林根工厂已完成项目调研、规划设计等前期工作，并计划将投资总额从2.4 亿欧元扩大至不超过18 亿欧元，未来有望长期受益于全球汽车行业的电动化趋势。

    维持公司2019~21 年的归母净利润43.0/53.2/65.2 亿元的盈利预测不变，对应EPS 为1.94/2.41/2.95 元，当前股价对应PE 为36.5/29.5/24.0x，参考可比公司，同时考虑到公司作为行业内绝对龙头的估值溢价，维持公司2019 年40 倍PE 估值，对应目标价77.6 元，维持“增持”评级。

    风险提示

    新能源汽车产销量低于预期；动力电池技术路线发生重大改变导致竞争格局变化；动力电池价格战；原材料价格出现异常波动。