隧道股份(600820)：3Q19业绩符合预期 投资收益稳健增长

2019 年3 季度业绩符合我们的预期

    隧道股份公布2019 年3 季度业绩：前3 季度实现营业收入277.32亿元，同比增长18.2%；实现归母净利润13.89 亿元，同比增长8.5%；其中第三季度实现收入114.24 亿元，同比增长21.8%；实现归母净利润5.1 亿元，同比增长15.6%；业绩符合我们的预期。

    3Q19 公司毛利率同比降低1.9ppt 至11.0%，我们认为主要因行业竞争激烈；四项期间费用率合计同比提高1.4ppt，其中管理/研发费用率分别同比提高0.3/1.6ppt，财务费用率同比降低0.4ppt；信用减值损失由上年的计提7,474 万元变为转回2,905 万元，我们认为主要因回款情况改善（3Q19 末公司应收账款余额同比有所减少）；投资收益2.07 亿元，在低基数下同比大幅改善（3Q18 为净损失6,216 万元）；3Q19 公司实现净利率4.5%，同比降低0.2ppt。

    1-3Q 公司经营现金净流入1.20 亿元，同比明显增长199.1%，我们认为主要因应收款周转加速；其中3Q 公司经营现金净流入10.21亿元，在上年同期的高基数（净流入2,157 亿元）下有所减少。

    发展趋势

    新签订单增长继续放缓。前三季度公司新签订单393 亿元，同比增长1.4%，增速环比进一步下探；其中房产和市政类施工订单分别同比增长88.8%和25.3%，轨道交通、道路工程、能源类施工订单分别同比减少26.4%、28.1%和9.2%；设计订单同比减少7.0%。当前崇明线部分土建施工标段已开始招标，我们预计公司凭借在地下通道领域的优势有望有所斩获，新签订单增速有望企稳回升。

    投资收益有所改善。前三季度公司实现投资收益6.33 亿元，同比增长30.9%，在上年同期的低基数下稳健回升，但仍处历史低位。截至3Q19 末，公司长期应收款达152 亿元，仍处历史高位，我们认为主要因公司在手PPP 项目仍在投入期。我们预期未来随着公司PPP 项目逐渐竣工并产生投资收益，投资收益有望继续改善。

    盈利预测与估值

    我们维持2019/2020 年净利润预测不变。当前股价对应2019 年8.6倍市盈率。维持跑赢行业评级和目标价6.90 元，对应10 倍2019年市盈率，较当前股价有17%的上行空间。

    风险

    江浙沪基建新项目释放不及预期，公司在手PPP 项目施工进度不及预期。