东江环保(002672)：减值导致1~3Q19低于预期 现金流好转 关注公司产能提升

　　业绩回顾

    　　维持跑赢行业

    　　1~3Q19 业绩低于我们预期

    　　公司公布1~3Q19 业绩：前三季度收入25.8 亿元，同比增长4.21%；归母净利润3.32 亿元，同比下降10.88%，对应每股盈利0.38 元，公司业绩不及预期主要由于报告期内计提信用减值8218 万元。

    　　公司盈利能力稳中有升，1~3Q19 公司毛利率同比增长1.8ppt 至36.5%。期间费用率略有提升，1~3Q19 同比增加1.6ppt 至20.1%，其中由于危废市场竞争激烈，公司加大市场开拓力度，销售费用率同比增加0.7ppt 至3.5%；由于公司在建项目较多，报告期内长期借款增加2 亿元至6.3 亿元，导致公司财务费用增加32%至1.06亿元，销售费用率同比增加0.9ppt 至4.1%；公司管理（含研发）费用率稳定，1~3Q19 为12.5%。

    　　现金流持续好转，1~3Q19 由于公司工业废物处理业务增加经营性现金流以及小贷公司客户贷款回笼，公司经营性现金流同比增长63%至8.8 亿元。由于报告期内计提减值，公司其他应收款项较期初减少43%至1.9 亿元。

    　　发展趋势

    　　合资公司注册成功，积极拓展华东地区业务。10 月24 日，公司公告和汇鸿集团成立合资公司“汇鸿东江”，公司占40%股权。“汇鸿东江”有望结合汇鸿集团江苏资源、地域优势和东江环保危废管理经验，立足江苏积极拓展华东地区固废及危废业务。我们认为华东地区危废需求较旺盛、盈利能力较好，公司有望借助汇鸿集团资金、资源优势提升华东地区市场份额。

    　　盈利预测与估值

    　　我们下调2019 年和2020 年净利润11%和8%至4.65 亿元和5.65亿元，A 股当前股价对应18.8 倍2019 年市盈率和15.4 倍2020 年市盈率。维持跑赢行业评级，由于下调盈利预测，下调A 股目标价3%至12.8 元，对应24 倍2019 年市盈率和20 倍2020 年市盈率，较当前股价有29%的上行空间。港股维持“跑赢行业”评级，港股当前股价对应11.8 倍2019 年市盈率和9.7 倍2020 年市盈率由于下调盈利预测，下调港股目标价3%至9.0 元目标价，对比当前还有29%的上行空间。

    　　风险

    　　应收账款减值风险，危废处置价格下降风险，项目推进风险。