东方雨虹(002271)公司研究：业绩保持快速增长 期待经营质量改善

事件：公司发布2019 年三季报。2019 年前三季度公司实现收入128.95 亿元，同比增长38.64%；实现净利润15.66 亿元，同比增长40.55%；实现扣非后净利润13.04亿元，同比增长31.06%。

    Q3 收入维持快速增长，毛利率同比有所改善，管理费用率下降明显。2019Q3 营收增长35.23%，在上年同期较高基数下维持了快速增长趋势（18Q3 收入增长38.63%），在地产新开工仍保持韧性之下，公司加快市场份额开拓，防水材料销售发货保持快速增长；2019Q3 毛利率36.27%，同比略有提高了0.22 个百分点，沥青等主要原材料季度均价略有提高，预计公司年初针对客户提价后的新订单逐渐进入执行阶段是季度毛利率同比提升的原因；收入快速增长之下，Q3 整体费用率有所下降，其中销售费用率同比下降了1.57 个百分点，管理费用率下降明显，同比下降了2.43 个百分点，预计受到公司精简管理人员带来费用减少的影响；Q3 财务费用率同比提高了0.87 个百分点，前三季度财务费用率提高了1.06 个百分点，主要是短期借款增加导致利息支出增加以及ABN 和可转债利息费用的增加。期末公司短期借款余额41.4 亿元，资产负债率55.1%。另外，公司Q3 单季度所得税率为23.6%，较上年同期有明显提高。

    Q3 经营性现金流净流出8.9 亿，主要系履约保证金支出增加影响。公司2019Q3经营性净现金流为-8.91 亿元，较上年同期明显净流出，主要是受到履约保证金支出增加的影响。从收付现比来看，2019Q3 收现比84%，同比有明显下降，预计受到公司采用应收票据背书转让支付应付账款方式的影响；付现比96%，同比下降了5个百分点；期末应收账款+应收票据合计81 亿元，较年初增加约20 亿元，其他应收款15.9 亿，较上年同期增加了1.62 亿元，主要为履约保证金支出；期末应付账款及票据余额30.2 亿，较年初略有减少；期末公司存货余额21.62 亿元，较年初基本保持平稳。

    投资建议：公司在18 年四季度进行了战略升级和组织架构调整，并相应进行了相关人事调整，在继续强化自身核心竞争优势的同时寻求模式变革，经营策略调整为“稳健经营、稳步推进”，追求更加可持续、高质量的健康发展；此前发布了第三期股权激励方案，覆盖对象范围广，有利于激发团队动力，业绩考核目标2020-2023 年净利润年均复合增长20%，彰显了发展信心。同时培育及打造新型业务板块，努力实现从“防水系统服务商”到“建筑建材系统服务商”的转型，多品类战略开始展露头角。我们预计公司2019-2021 年EPS 分别为1.4、1.8、2.2 元，对应PE 分别为16.1、12.8、10.1 倍；维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济增速下行及相关政策变化的风险、原材料价格大幅波动的风险、市场竞争加剧的风险、新业务拓展带来的风险。