国都证券市场策略月报：制度改革红利可期
1、年底宏观环境展望：阶段类滞涨，货币宽松减弱。近期宏观环境阶段进入类滞涨，宏观经济虽然暂时有望企稳但趋势放缓压力不减，四季度至明年一季度猪肉高位运行下消费结构性通胀压力仍待释放。基于阶段性的经济、通胀及中美经贸关系缓和等外部环境的判断，预计四季度货币政策取向边际减弱，降准、MLF 操作利率下调或延后；逆周期政策或将以扩张性的财政政策为主，如地方政府专项债的前置发行、加大落实落细减税减费政策等。
2、年底市场展望：指数区间盘整，结构轮动修正。今年以来，依据宏观经济走势、外部贸易环境及通胀压力，政策取向阶段灵活调整；而经济季度趋势放缓、月度数据波动放大及政策边际灵活调整下，资本市场区间内的阶段波动行情特征显著。四季度宏观环境进入“经济趋稳、通胀高位，宽松减弱”的组合特征，预计指数以区间盘整为主；此外，结合上市公司三季报预期差及全年业绩展望的修正、今年机构投资业绩普遍不错且目前存量加仓空间非常有限（公募、私募仓位已接近前期高点），预计年底机构调仓、减仓动力上升，以兑现全年收益的同时为明年战略布局。因而预计指数盘整期间，结构轮动修正的行情特征或较为显著。
年底两月来看，四季度宏观经济底有望暂时企稳，货币政策边际减弱，利于顺周期+低估值的金融地产等大盘蓝筹的年末阶段性修复行情，及业绩稳增长估值合理的绩优消费股的年底估值切换行情。
3、近中期市场催化剂：制度改革密集发力，红利预期或提振风险偏好。
十九届四中全会聚焦完善中国特色社会主义制度、推进国家治理体系和治理能力现代化，将通过改革完善制度、构建完备有效体系，以提升国家治理效能；提出了未来三十年的实现国家治理体系与治理能力现代化的三阶段目标。可以预期，四中全会将开启我国制度改革与国家治理体系与能力现代化的升级之路。国家制度系统性改革完善，国家治理体系与能力的全面提升与现代化，将有效解决当前制约经济高质量发展阶段中存在的结构性与制度性问题，大幅降低全社会制度成本，最终有效激发市场主体企业的微观活力，有望为资本市场繁荣发展提供坚实支撑，红利预期或提振风险偏好。
4、资本市场制度改革：着力改善投融资供需两端，释放改革红利今年初中央提出金融供给侧改革，尤其对资本市场改革发展在推动我国高质量发展作用方面寄予重任与期望，并确定了构建“规范、透明、开放、有活力、有韧性”的资本市场目标。在落实中央对资本市场的新使命新目标下，19 年监管层确立了以加大中长线资金引入、培育价值投资者、提高上市公司质量等资本市场改革三大任务，且已取得预期成效。
近期监管层正加快部署甚至落实资本市场制度改革与环境优化工作，着力改善投融资供需两端，即提升上市公司质量，加大引入国内外中长线资金入市，以上市场制度改革红利可期。1）供给端：注册制将有序推广实施，并购重组市场化松绑，新三板综合改革方案出台，宽进严出提升上市公司质量；2）需求端：监管层提出将为中长期机构资金提供更好的制度体系和市场环境，从转化存量、引入增量、优化环境入手，加大中长期资金入市规模与投资比例。
5、增量资金展望：境内外中长线资金有望趋势净流入。随着我国资本市场双向开放的有序扩大有力落实（近期QFII/RQFII 资金划转便利化改革），A 股纳入国际化指数的范围与权重逐步扩容，境外中长线资金持续增配A 股核心优势标的，成为推升A 股蓝筹股估值提升的重要原因之一。今年以来陆股通北上资金累计净流入逾2000 亿元，当前境外机构与个人持仓A 股总市值约1.7 万亿元，已成为重要的机构力量之一。未来随着纳入国际指数权重的提升，中长期预计全球资金增配A 股的规模高达5-10 万亿元。短期来看，继8、9 月A 股被纳入国际指数高峰阶段后，11 月起明晟将再次将A 股纳入因子提升并扩容，届时预计将吸引逾千亿元的配置资金买入A 股核心优势标的。
同时，监管层正进一步加大国内养老金、保险资金、职业年金等中长线资金的规范入市，并实施公募基金常规产品实施分类注册，以大幅压缩审核周期。其中，保险资金中的股票、基金投资比例年初迄今累计上升0.9 个百分点（至12.6%）或增配股票、基金规模近3200 亿元（截至9 月底）。按当前保险资金运营总额17.8 万亿元、年增速约10%及股票基金的投资比例上限30%来看，中性测算险资入市增量资金可达1 万亿元附近；随着基金归集加大力度推进，扩大委托投资规模，长期乐观预计基本养老金配置A 股及股票基金的规模可达1 万亿元附近。
6、中期市场展望：存在正向预期差，震荡期布局结构性机会。中期展望，随着逆周期调节力度逐步加大落地、中美经贸关系缓和下对美出口贸易降幅企稳收窄，经济底部缓中趋稳、行业结构优化龙头业绩靓丽，市场具备基本面结构性支撑；同时，A 股核心资产的估值中枢仍位于全球较低区间，隐含的投资回报率仍居国内各大类资产前列，资本市场加大开放与制度改革下，国内外中长线资金逢低配置动力与加仓空间足。
近期若类滞涨担忧持续发酵，而政策取向待明朗前，市场震荡期可布局逢低结构性机会。预计类滞涨担忧导致的市场震荡调整空间不大，判断依据在于中期存在政策、基本面两大正向预期差，及特朗普面临美国经济放缓、弹劾调查、大选拉票等多重压力下的中美经贸关系正朝相向而行缓和阶段。
7、配置建议：聚焦科技与低估值金融龙头，逢低布局抗通胀消费与逆周期投资板块1）聚焦科技成长优质股。围绕中国自主核心技术当自强、创新驱动高质量发展战略，及19 年金融供给侧改革与资本市场发展目标，尤其下半年起全球货币政策宽松与国内利率市场化改革落地见效的宏观环境，以及5G 引领的新一代信息技术商业化应用的产业趋势，建议重点聚焦科技成长优质股：包括新一代信息技术设施及其应用（5G、华为产业链、科技自主可控、人工智能、工业互联网、区块链技术、云计算大数据等）、创新生物医药、高端装备、新能源新材料等代表中国创新力量骨干，有望成为中期A 股硬核资产；而中美经贸磋商达成阶段性成果有望提振风险偏好，叠加近期5G 套餐预约人数超预期、国庆档电影票房大卖，共同为节前显著调整的电子通信、文化传媒板块内优质个股的反弹提供催化剂。
2）坚定配置头部非银金融与黄金资产。资本市场制度改革与金融供给侧结构性改革下，中长期头部金融公司重点受益；大金融及金融科技板块（银行、保险、证券、金融科技），尤其是头部或特色金融上市公司，估值较历史均值仍偏低，业绩增长确定，可坚定配置头部金融股。同时，在中期内全球经济放缓、货币政策宽松、经贸格局及地缘政治动荡下，避险资产黄金可适当坚定配置。
3）逢低布局抗通胀绩优消费蓝筹与逆周期投资板块。
一重点逢低布局抗通胀绩优消费蓝筹；结合市场驱动力转换至分子端的变化，受经贸摩擦影响较小、阶段通胀压力上升的内需市场广阔的品牌消费股、中期存量结构优化强者恒强的绩优消费蓝筹，如白酒、养殖、调味品、化妆品、医疗服务、创新药、智能家居家电、文化旅游健康等品牌消费与服务商；二适当布局逆周期投资板块；经济下行与经贸摩擦压力中逆周期调节政策或适时适度发力，重点结合七月底中央政治局会议部署的逆周期工具：“制造业+城乡民生工程+信息网络新基建”等补短板工程，具体包括拓展扩大国内需求、启动农村市场与改革扩大消费升级，稳定制造业投资以提升产业基础能力和产业链水平，实施城镇老旧小区改造、城市停车场、城乡冷链物流设施建设等补短板工程，加快推进信息网络等新型基础设施建设等；以及近日国办发文的促消费国20 条意见中的汽车家电、商业中心、连锁便利店等重点受益方向。
主要风险：海外市场震荡、消费通胀显著上升及中美经贸摩擦反复等风险。
