天康生物(002100)：动保业务稳步增长 养殖业务盈利可期

公司发布2019 年三季报，前三季度累计销售生猪63.78 万头，同比增长35.93%；前三季度实现营收51.80 亿，同比增长39.59%；前三季度实现归母净利3.02 亿，同比增长16.35%。

    1、生猪养殖：区位优势显著，低养殖成本弥补新疆低猪价。

    新疆地区远离疫情重灾区，养殖密度低，且干燥少雨气候有效减弱病毒传播，公司目前2/3 产能分布在新疆、甘肃等西北地区，防疫优势显著，产能保留较为完整。

    公司自身有饲料和原粮采购业务，养殖成本控制能力更强；且西北地区防疫优势显著，防疫成本压力较小，目前公司在新疆自繁自养养殖完全成本仍控制在12~13 元/公斤，死亡率较低，各项指标大大领先于同行水平。低养殖成本弥补新疆低猪价，公司盈利能力更强。

    2、猪价上涨推动三季度盈利向好，四季度业绩将持续增长。

    2019Q3 全国生猪价格持续上涨，据中国政府网数据显示，2019Q3 全国生猪均价约23 元/公斤，受猪价上涨影响，公司单三季度归母净利约2.22 亿。随着2019Q4 猪价持续上涨，四季度盈利能力有望继续增长。

    3、动物疫苗：禽用疫苗盈利大幅增长，猪用疫苗销售有望回暖。

    受益于肉禽养殖行业高景气行情，养殖量激增，公司禽用疫苗业务盈利大幅增长，预计全年禽苗业务贡献净利润0.5 亿。随着猪价上涨至高位，行业补栏积极性增强，猪用疫苗销售有望回暖。

    盈利预测：

    预计 2019/2020/2021 年公司生猪出栏量分别为90 万/180 万/240万头，且公司的猪用疫苗、饲料等业务有望转暖，预计公司2019/2020/2021 年归母净利润分别为6.55/20.97/23.79 亿，对应EPS分别为0.65/2.07/2.35。

    预计 2020 年生猪养殖业务贡献净利润19~20 亿，疫苗和饲料业务各贡献利润1 亿，分别给予养殖业务、饲料业务、疫苗业务10X/10X/20X PE，分部估值法预计公司2020 年总市值220 亿，上涨空间100%，给予2020 年目标价21.72 元，给予买入评级。

    风险提示：

    1.突发重大疫情风险：禽畜养殖过程中会发生大规模疫病如非洲猪瘟或禽流感等，导致禽畜死亡，并对广大民众的消费心理有较大负面影响，导致市场需求萎缩，从而影响行业以及相关企业的盈利能力。

    2.价格不及预期风险：禽畜肉类价格出现大幅下降或上涨幅度低于成本上涨幅度，影响行业以及相关公司的盈利能力，存在未来业绩难以持续增长甚至下降的风险。

    3.原材料价格波动风险：公司生产经营所用的主要原材料及农产品的产量和价格受到天气、市场情况等不可控因素的影响较大，若未来主要原材料价格大幅波动，将会影响行业以及相关公司的盈利能力。

    4、非瘟疫苗上市：有效的非瘟疫苗上市将从根本上阻断非瘟疫情的传播，产能去化进度将受影响，猪价上涨可能不达预期。