保利地产(600048)：盈利能力持续提升 物业分拆托底估值

业绩符合预期，盈利能力进一步提升。近期公司发布了2019 年三季报，前三季度实现营业收入1117.9 亿元，同比增长17.8%，实现归属于上市公司股东的净利润128.3 亿元，同比增长34.1%，增速相比中报有所回落，但符合市场预期。

    盈利能力方面，前三季度公司毛利率和净利率分别为35.9%和15.7%，同比分别增长3.2 和1.5 个百分点，前三季度公司归母净利率11.5%，同比提升1.4 个百分点，盈利能力进一步提升。

    销售稳步增长，净负债率同比减少。2019 年前三季度，公司累计实现签约销售金额3468 亿元，同比增长14%，其中一二线城市销售金额占比75%，并实现累计销售回笼3098 亿元，回笼率达到89.3%，回款率较同比提升了3.6 个百分点。实现累计销售面积2294 万方，同比增长13%，销售均价15152 元/平方米；2019 年第一、第二、第三季度，公司分别实现销售金额1097 亿元、1430 亿元和941 亿元，同比分别增长26%、11%和7%，分别实现销售面积700 万方、936 万方和657 万方，同比分别增长18%、9%和15%。截至三季度末，公司总有息负债2759 亿元，净负债率为82%，同比减少19 个百分点，其中短期有息负债482 亿元，现金短债比为2.3 倍。

    坚持深耕一二线，三季度拿地明显增多。2019 年前三季度，公司新增项目84个，同比减少22%，对应计容建面1493 万方，同比减少39%，前三季度新增计容建面为2018 年全年新增计容建面48%，同时新增权益建面1130 万方，权益比76%，一二线城市拿地占比约为75%。前三季度，公司拿地金额996 亿元，权益地价760 亿元，同比减少24%，新增土地楼面地价6382 元/平方米，同比持平。分季度来看，2019 年第一、第二、第三季度公司新增项目数量分别为14、30、40 个，对应计容建面分别为279.5 万方、541.3 万方和667.2 万方，分别同比减少62%、30%、29%，2019 年第一、第二、第三季度公司新增土地楼面地价分别为5723 元/平方米、6237 元/平方米和7185 元/平方米。截至三季度末，公司已覆盖全国108 个城市，共计666 个项目，总建筑面积24772 万方，其中待开发面积7654 万方。

    盈利预测与投资建议。我们预计2019-2021 年的EPS 分别为2.01 元、2.49 元和3.08 元，考虑到公司物业拆分上市稳步推进有利于估值提升，给予公司2019年8.5 倍估值，目标价17.09 元，维持“增持”评级。

    风险提示：拿地成本上升、物业分拆低于预期等。