农业银行(601288)2019年三季报点评:拨备反哺业绩 息差边际企稳

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:肖斐斐/冉宇航/彭博 日期:2019-10-28

核心观点

      农业银行经营稳健,渠道和客户基础扎实,向好的资产质量和扎实的拨备基础预计将使公司未来财务应对更为从容。维持公司“增持”评级。

       事项:农业银行发布2019 年三季报,前三季度营业收入和归母净利润同比增长3.83%/5.28%;不良率季度环比下降0.01pct 至1.42%。

       营收小幅回落,拨备计提趋缓促盈利稳中有升。前三季度归母净利润同比+5.3%(上半年同比+4.9%),盈利增速向上主要是拨备计提放缓。1)收入端平稳,前三季度营业收入同比+3.83%(上半年增速5.51%),主要是当季非息收入有所放缓(利息净收入表现驱稳);2)支出端反哺,三季度单季资产减值准备计提同比-18.7%(上半年同比+12.3%),受此影响,Q3 拨备覆盖率下降2.39pct 至281.26%。

       资负结构大力度调整,促三季度息差边际企稳。期初期末平均法下,测算前三季度净息差2.15%,较上半年提升2BPs。息差边际企稳,得益于当季资负结构的大力调整:

      1)负债端:Q3 除存款增长1948 亿外,交易性金融负债(主要为保本理财等)、应付债券(主要为同业存单)亦增加2673 亿/873 亿,判断前期高成本的智慧存款大量到期后,公司通过多种产品补充负债,推动量价平衡发展;2)资产端:主要增加高收益产品配置,当季贷款和摊余成本法下的债券投资分别增加3173 亿和1369 亿。

       非息收入表现趋弱,为拉低三季度营收表现主因。1)中间业务收入:前三季度同比+12.02%(上半年同比+16.64%),除去年三季度高基数外,预计上半年高增长的部分业务回归常态;2)其他非息业务:三季度相关收入基本与去年同期持平(上半年同比+20.2%),主要是公允价值变动收益同比少增115 亿(18Q3 债券利率下行明显)。

      总体来看,高基数效应消退后,四季度非息收入增长表现有望有所恢复。

       资产质量继续向好,县域问题资产加速出清。公司三季度末不良率1.42%,较年初和半年末分别-0.17pct/-0.01pct,已经连续13 个季度下降。值得注意的是,Q3 县域不良率下降至1.75%,较年初和半年末分别-0.33pct/-0.07pct,随着过往问题资产比例较高的县域业务风险压降,全行资产质量有望进一步夯实。拨备方面,受三季度资产减值准备同比少计影响(-18.7%),Q3 拨备覆盖率下降2.39pct 至281.26%,仍大幅领跑于可比同业。

       风险因素:宏观经济增长失速;零售贷款质量超预期恶化。

       投资建议:农业银行经营稳健,渠道和客户基础扎实,向好的资产质量和扎实的拨备基础预计将使公司未来财务应对更为从容。考虑到三季度拨备计提力度趋缓,小幅调整2019/20 年归属母公司净利润增速预测至5.53%/6.12%(原预测为4.91%/6.63%),预测2019/20 年EPS 分别为0.6/0.64 元。当前A 股股价对应2019 年6.12X PE/0.74XPB(H 股股价对应2019 年4.87X PE/0.59X PB),维持公司“增持”评级。