华鲁恒升(600426)2019三季报点评：盈利企稳、成本有下降空间

一、事件概述

    公司发布2019 年三季报，前三季度实现营收106 亿，同比下降2.2%；实现净利19 亿元，同比下降24.55%。对应每股收益1.176 元。Q3 单季度，公司营收35亿，环比基本持平；实现净利6 亿元，环比下降9.9%。

    二、分析与判断

    醋酸价格反弹力度大，公司盈利水平企稳。

    我们测算，公司肥料、有机胺、己二酸及中间体、醋酸及衍生品、多元醇销售均价分别为1440、4914、7407、2812、4524 元/吨，分别变动-6.98%、-1.06%、1.18%、14.39%、0.77%。公司盈利水平呈企稳迹象：三季度公司销售毛利率、净利率分别为28.68%、18.02%，环比小幅下滑0.5 个百分点左右，主因为在公司收入基本持平情况下，生产成本的小幅抬升；目前乙二醇等多数产品价格已处于底部区域，未来随着尿素、醋酸等产品价格的反弹，公司盈利能力将大幅提升。

    煤炭价格呈下降趋势，成本下降利于业绩的稳定与增长。

    煤炭是公司最主要的生产原料，我们测算公司年煤炭采购量约700 万吨左右，其中原料煤采购量在500 万吨左右。公司2019Q3 煤炭采购价格中位数555 元/吨，同比下降15元/吨，降幅2.6%。长期来看，随着我国能源结构的调整、环保力度的加强，煤炭整体需求趋弱，成本的下降将有利于公司业绩的稳定与增长。

    16 万吨精己二酸、30 万吨己内酰胺等新建项目打开长期成长空间。

    公司50 万吨乙二醇、10 万吨三聚氰胺（二期）等新建项目于去年年底逐步投产，成为今年重要的产能增量，其中乙二醇完全成本我们测算在3500~3600 元/吨，显著低于行业平均水平，具有较好的盈利能力。作为150 万吨新材料项目规划的一部分，目前公司正在投建16 万吨精己二酸项目以及30 万吨己内酰胺及尼龙新材料项目，预计分别将于2020 年底以及2021 上半年投产试运行。新建项目的逐步投产将打开公司新的成长空间。

    三、投资建议

    鉴于乙二醇等商品价格近期调整幅度较大，我们小幅下调公司盈利预测，预计公司2019-2021 年EPS 分别为1.50 元、1.65 元和1.81 元，对应PE 分别为10.9X、9.9X和9.0X，参考申万化工一级行业约18X PE 的动态水平，维持“推荐”的评级。

    四、风险提示：

    公司产品及原料价格出现超预期波动的风险，新建项目进度不及预期的风险。