金圆股份(000546)：业绩低于预期 期待危废项目投产

19Q3 业绩环比有所改善，危废加速迈进

    根据公司公告，19Q1-3 公司实现营收/归母净利润56.5/4.0 亿元，同比-1%/+9%，单三季度实现营收/归母净利润24.1/2.1 亿元，同比+14%/+6%，业绩低于预期，但三季度环比有所改善。我们预计伴随危废项目持续落地，公司经营业绩有望进一步改善，但考虑到目前危废产能进入快速扩张期，且前三季度利润释放节奏低于前期预期，因此下调2019 年归母净利润至5.5 亿，采取分部估值法，给予建材业务19PE 9-10 倍，环保业务19PE20-22 倍，对应2019 年目标价10.80-11.93 元，对应19PE 14-15.5 倍，下调至“增持”评级。

    19Q3 营收/归母净利润同比+14%/6%，环比有所改善

    19Q1-3 公司实现营收/归母净利润56.5/4.0 亿元，同比-1%/+9%，单三季度实现营收/归母净利润24.1/2.1 亿元，同比+14%/+6%，环比+17%/+17%，业绩低于预期，但三季度环比有所改善：1）19Q3 营收环比+17%，毛利率环比下滑2.6pct 至15.2%，致使公司毛利环比持平；2）子公司新金叶、河源金杰等公司加大研发投入，带动Q3 研发费用环比增加201.6%；3）营业外收入环比增加0.4 亿元，叠加营业外支出环比减少0.03 亿元，推动税前利润环比增长10.6%。危废项目持续落地是带动公司业绩持续增长的关键，预计伴随危废项目持续落地，公司盈利有望进一步改善。

    水泥窑协同处置加速迈进，积极探索新材料深加工领域

    公司凭借先发优势+成熟技术+合理利益分配机制，水泥窑协同处置加速迈进，19Q3 水泥窑协同处置项目子公司安康金圆环评获批、河源环保取得危废经营许可证，合计核准处置规模12.6 万吨/年，截至9 月公司已投运危（固）废处置产能86 万吨左右。公司2019.7.2 公告，拟在现有的危（固）废资源化综合利用回收有色金属原材料的基础上，向有色金属新材料深加工领域拓展：依托新金叶、铜陵金圆及林西富强的区域及技术优势，进行精制硫酸镍/精制硫酸钴及高纯铟/铟锡化合物/贵金属催化剂的研发生产，打造新材料生产的全产业链循环经济，有望成为公司新的利润增长点。

    下调盈利预测，给予“增持”评级

    考虑到目前危废产能进入快速扩张期，期间资本开支和费用开支较大，压低毛利率，且从前三季度环保业务的利润释放节奏低于前期预期，因此我们下调19-21 年盈利预测，预计2019-21 年归母净利润为5.5/7.2/8.5 亿元，对应EPS 为0.77/1.01/1.19 元。我们预测公司2019 年归母净利润中建材业务3 亿，环保业务2.5 亿，参考可比公司估值水平，给予建材业务19PE9-10 倍，环保业务19PE 20-22 倍（考虑到水泥窑协同处置危废盈利能力强，公司水泥窑协同处置项目丰富，给予一定的溢价），对应2019 年目标价10.80-11.93 元，对应19PE 14-15.5 倍，下调至“增持”评级。

    风险提示：危废项目进度不及预期、危废项目盈利水平不及预期